来源｜秦朔朋友圈（ID：qspyq2015）
作者｜梁云风
头图｜视觉中国
最近，韩国房地产市场房价暴跌的新闻，在国内社交媒体上引发热议。
消息称，韩国房价已经连跌9个月，首尔部分房子，价格已经跌了3～4成，成交量更是暴跌超7成。
这个情况与国内去年在疫情最严重的时候有的一比，当时不少城市量价齐跌，同样引发恐慌。
不同的是，疫情结束之后，在各种刺激政策之下，国内房地产市场情绪逐渐稳住，销量也缓慢恢复，而韩国楼市却从去年4月份之后开启下跌模式后，目前仍未看到止跌企稳的迹象。
韩国楼市踩过的坑，我们跨过去了吗？
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分析韩国的这一轮楼市暴跌，剧情大致就是：一开始因为房价暴涨，政府千方百计打压楼市，最后通过金融工具一把掐住了房地产的脖子，楼市很快窒息，迎来暴跌模式，引发金融风险，然后官方又不得不开始救市模式。
韩国楼市本来也是全球最热的地区之一，在本轮暴跌前房价连涨数年。数据显示，过去5年，韩国房价整体涨了80%，2020～2021年，韩国房价最大涨幅超过40%，首尔更是超过50%，房价一度达每平米15万人民币，仅次于我国香港地区。
支撑韩国楼市上涨的原因主要是两个方面，一个是以全租房（又称“传贳shì房”）制度为纽带的炒房体系，另一个则是海外投机客的推波助澜。
“全租房”制度是韩国特有的制度，是在传统的租房与买房之外，存在第三种方式，是租赁和金融工具的“结合体”——租客一次性缴纳房价5～8成的押金即可入住，期间只需要付水电、物业费，不用支付租金，等到租期结束后（通常是2年），押金会被全额退还给租客。
全租房因此在韩国非常受欢迎，高峰时期曾占据了租房市场70%的份额。
对习惯了付租金的中国人来说，对全租房的模式充满疑问——既然房东在租期结束要退还全部押金，那房东拿什么赚钱呢？
当然是通过这笔押金赚钱。最保守的模式当然是存银行吃利息，这种方式安全边界最高但同样收益最小，而且根本跑不赢通胀。关键是，过去几年又是韩国不断降低基本利率的时间，2016年欧债危机蔓延到韩国，影响出口需求，韩国将基准利率由3.25%下调至1.25%，2020年疫情暴发，韩国更是将基准利率降到了0.5%。
韩国大规模的降低利率，直接促进了韩国房地产的起飞。另一个副作用就是，大量全租房的房东拿着租客的押金跑步入场，炒房去了。
因此，在房地产市场上行的时候，全租房这个制度天然地具有强烈的炒房属性，一个房东手上只要有一套房，他就可以通过全租房的形式，拿到租客手上相当于房价5～8成的押金，再将押金拿去支付一套，甚至两套房的首付，将信贷杠杆用到极致。
这个极限上杠杆的套路是不是与国内欧成效、深房理等大V宣传得很相似？
举个例子，首尔一房东手上的房子价值500万，他将这套房子租出去，最多可以拿到租客400万的押金，于是他拿着这400万和银行贷款的100万，又在市场上买一套500万的房子，两年后房子上涨50%，价值750万，他还掉租客的400万和银行的100万，还剩250万，相当于一套价值500万的房子，两年收租赚了250万，即使扣掉银行贷款100万的利息，也是妥妥的炒房暴利啊。
甚至有些房东连环炒房，即用A房的押金买B房，又用B房的押金买C房，不停地上杠杆。而此前韩国暴涨的房价，又刺激了更多的韩国房东们加杠杆炒房，由此形成了一个彼此成就的循环。
更吓人的是，不仅房东加杠杆，甚至很多租客也是在加杠杆。租客们通过银行低息贷款付的全租房押金，每月支付利息，在利率低的时候，支付的利息只有普通月租的1/4，甚至更低。这就有点像国内严厉禁止的首付贷，只不过在韩国是租客来为房东背这个首付贷。
所以在这种情况下，一套全租房有可能是加了两次杠杆，租客一次，房东一次，韩国全社会的杠杠率激增。截至2021年末，韩国家庭信贷总额达到1862.1万亿韩元（约合人民币9.9万亿元），两年新增262万亿韩元（约合人民币1.39万亿元）。其中住房贷款要占到一半以上。
华尔街见闻的文章显示，目前韩国的家庭负债杠杆（占GDP）已经达到了108%，远高于美国、中国、日本、欧元区60%～76%左右的水平。
韩国楼市，确实是疯狂！
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高杠杆状态下，社会的金融风险承受是非常脆弱的。2021年8月之后，韩国开始了加息通道，特别是2022年3月份美国开始本轮加息周期以来，韩国为了防止美联储大幅加息使韩美利率倒挂幅度扩大，导致外资流出、韩元贬值等不利后果的出现，开始激进加息。
数据显示，自2021年8月至2023年1月，韩国银行先后9次上调基准利率，将基准利率从2021年8月的0.5%上调至2023年1月的3.5%。
大家可以看到，在低利率时期，租户可以通过银行贷款用低于普通房租的成本住进同级别住宅；房东可以将收取的大额押金投资于资本市场，或者购入新的房产并以传贳房的方式继续出租。而一旦利率上行，整个逻辑就变了。
根据国际金融研究所（IIF）发布的报告，韩国的家庭债务主要由抵押贷款构成，近四分之三的家庭财富与房地产关系紧密，其中超过70%的未偿贷款则基于浮动利率（作为对比，美国的住房抵押贷款的固定利率比例约为九成）。
利率上行对房东和租客压力都更大了。对租客来说，一次性交付大笔资金的成本越来越高，甚至将这笔钱存到银行的利息收入也可能比租金还高，与其如此，租客当然不会再选择全租。
对房东来说，如果租客退租，房东拿着押金连环炒房，属于典型的“短债长投”，这种资金错配情况直接导致背负巨额房贷的房东，面临巨大还贷压力，要么选择卖房，要么选择跑路。
房地产泡沫开始破裂，大量的全租房被挂上橱窗，韩国楼市一时间风雨飘摇。
与国内主要是开发商陷入困境，新房烂尾不同，韩国现在最大的问题是房东拿着租客们的全租房押金“烂尾”，2022年韩国发生了2073起全租房保证金并吞案，涉及金额达到7千多亿韩元，韩国有专家预计今年的全租押金损失最多将达到1兆8千亿韩元。
韩国的租房客们则面临着与中国买了烂尾楼的业主们类似的命运。
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如果说短期利率的波动是韩国这一轮房地产暴跌的诱因，那么隐藏在全租房下面的更深层原因，则是房地产的过度金融化。在宏观经济良好时，经济的发展能够隐藏大部分的问题，一旦实体经济开始向下，楼市泡沫破灭的程度往往几倍于实体经济的衰落，中国是这样，韩国同样如此。
普通人永远是受房地产崩盘影响最大的。比如现在的韩国全租房租客们，房东们跑路后，他们不仅押金损失，甚至仍需偿还银行高昂的利息。
去年，韩国发生了一起“别墅王”事件，有一金姓房东突然失联，警方后面一查，发现该男子名下有1139栋房屋，大多数房屋都是靠租客的全租房租金买下的，而且该房东还欠着政府3200万人民币的房产税，欠租客高达10.4亿人民币的租金。
对韩国政府来说，也不能说没有努力过。文在寅执政期间，曾28次推出各种各样的政策抑制房价，堪称史上之最，他甚至曾要求韩国有多套房的政要们卖掉多余的房产，只剩下一套居住。
但制度如此，调控根本没有到点子上，只会陷入越调控越疯涨的怪圈。而一旦掐住了利率这个七寸，又能瞬间窒息。
韩国政府的救市，也同样在开发商爆雷之后才开始。在2022年11月，韩国乐高乐园开发商出现了一笔2050亿韩元（约合1.55亿美元）的债务违约。该笔债务原本由韩国地方政府进行担保，违约发生后，地方政府并没有履行担保职责。这引发了韩国信用债市场的恐慌，韩国政府被迫紧急救市。
去年年底以来，韩国救市动作频频，这些措施包括对首次购房者和拥有一套住房的人放宽贷款规定；对低总价购房人实施固定利率的贷款优惠；计划减免针对多套住宅拥有者的综合房地产税重课税率。将把首尔及其周边地区从密切关注的投机地区中删除；取消首都圈的“预售价格上限制度”等等。
今年4月中旬，韩国央行决定将韩元基准利率继续维持在3.5%水平，不再加息。这是韩国央行继今年2月之后连续第二次停止加息。韩国房地产市场总算是长长松了一口气。
这些政策也起到了一些效果，目前首尔楼市已经逐渐恢复，但居民杠杆率过高的问题目前仍未有实际解决手段——毕竟全租房制度在，杠杆的游戏就不会停止。
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过去几年，中国一直在强调房地产领域的去杠杆，那些疯狂加杠杆的开发商，比如新力控股、恒大集团等，都已经深陷泥潭，虽然同样是一地鸡毛，但这一步总要迈出去。
对照韩国，我们发现，居民部门的去杠杆同样刻不容缓。给居民加杠杆太容易，韩国的全租房，中国的各种信用贷，都是很好的加杠杆方式——给大家讲个笑话，去年下半年以来，几乎所有的银行都上门给居民授信，少则10万，多则30万，“借点吧，钱这么便宜，借不了吃亏借不了上当！”
至于钱最后流向哪里，银行大多睁一只眼闭一只眼。
韩国全租房制度，被称为房地产的“鱿鱼游戏”，韩剧《鱿鱼游戏》给游戏里的韩国人安排了各种死法，无论哪一种游戏规则，绝大多数人都逃不过被猎杀的命运。
如果不扎紧房地产市场杠杆的口袋，确实大多数参与者都难逃反噬！
参考资料：
[1]《韩国：传贳房，利率“加速器”》，周浩宏观研究；
[2]《暴跌30%，房东跑路，租客崩溃，这还不是韩国楼市噩梦的全部……》，华尔街见闻；
[3]《韩国特色“免费租房制”，要把楼市拖垮了？》，三联生活周刊；
[4]《韩国房价暴跌始末：一觉醒来资产蒸发几亿韩元》，凤凰网。
本文来自微信公众号：秦朔朋友圈（ID：qspyq2015），作者：梁云风