重点提要：

就业和通胀是美联储货币政策的两个主要目标

由供求关系结合库存来分析通胀

我们先进入第一章节，第一章节是我们在分析中首先需要思考的一个问题，也就是海外宏观经济的分析框架。我们以自上而下的视角分析时，都离不开宏观经济如何这个问题，比如美国的经济增长怎么样？通胀怎么样？我们谈论海外市场的时候，美国的经济变化是最主要的变量，类似于谈A股，中国的经济变化最重要一样。前段时间大家讨论通胀特别多，或者甚至担心滞胀的风险。增长和通胀的经济背景将影响到美债利率，同样也就解释了美元的走势、美联储可能的退出节奏，以及对于美股市场的影响。当然在股票市场中还包括对风格的影响，例如到底是价值周期涨得好，还是成长股纳斯达克涨得好；而中国到底是创业板、港股新经济板块涨得好，还是银行等价值板块。风格表现其实都和增长通胀组合——也即经济增长环境有关。我们在具体分析中会尽量地把资产表现和经济背景衔接起来，因为我们一定以问题为导向，以解决问题为目的，这就是我们在第一部分中主要谈论宏观背景的原因。



第一部分叫做利其器，利其器的意思是说在研究之前，我们至少需要知道我们的重点关注数据。这一部分内容是过去这么多年研究经验中我们所总结下来的重要指标。当然这些指标不一定很完备，并且每个人分析的习惯和视角不一样，所以不一定是普适性所有人。但站在我们的研究视角，这些海外指标则相对比较重要。因为很多时候在数据太多的情况下，大家往往会被淹没在数据里。所以在做数据分析时最重要的一点是需要化繁为简，提炼出最关键的信息。比如说美国的这些数据里，尤其是我标红色的这些都是相对来讲比较重要的，或者是和中国情况不太一样，需要特别注意的。我们举几个简单的例子：大家应该注意到，我们在谈论中国GDP的时候都是同比变化，但美国更多是看环比变化，而且这个环比经过了年化和季节性调整。但GDP数据其实对于美国来讲没有那么重要，因为它公布得晚。中国在所有的主要的经济体里，GDP数据公布最早的，美国公布得晚，欧洲公布得更晚，所以其实在下面这些数据中就可以提早看到美国增长情况。对于美国来讲，零售销售（消费占比美国GDP很高很重要）、工业产出、产能利用率、库存库销比等都是美国供需两侧比较重要的经济指标。耐用品订单可以作为一个先行指标。 除了这些经济增长相关的指标，大家会发现在新闻媒体报道的时候，往往还会关注另外两个东西，就业（尤其是非农就业）和通胀，因为这两个指标是和美联储的货币政策直接相关的，美联储货币政策的两个目标就是就业和通胀。当然最近它的货币政策目标有一些变化，这些变化我们随后会谈到，上述只是一般性的概念。但是失业率、非农就业、ADP就业、包括首次申请失业金等就业相关数据中，这些数据其实也有不同，很多时候你会发现不同的数据有显著差异，那是因为调查的样本口径以及调查方式是不同的，它的公布时间也有讲究。我在这里把每一个列出来了，大家可以分别关注这些指标，即便最常用的失业率和非农新增就业这两个数据都不是一套统计口径下的。我这里只是以就业数据举一个例子，像是其他的一些调查指标，例如ISM PMI和Market PMI，这两者也有口径不一样的问题。



通胀数据则主要有CPI和PCE。PCE为什么引发大家关注？主要是因为美联储把PCE作为政策目标之一，但是PCE公布得很晚， CPI每个月中就发布了， PCE可能要到最后一周，所以往往大家看到PCE的时候，其实CPI的信息都已经被市场交易了。除了在就业和通胀这两个基础上去看货币政策可能的变化，货币政策本身的信息也很多。例如美联储1年八次的议息会议（也即FOMC会议），这个会议一般是北京2:30，会议内容大家比较关注散点图和还有各种政策声明等等，这个待会我们会提到一些细节。但总而言之上文中提到的这些指标，其实都是我们在研究前首先需要知道和用到的工具。我们必须要知道这些工具，才可以用它来去做一些分析。除此之外，还有流动性、财政预算、地产，包括政治周期等等。我们经常会谈论流动性，例如美联储扩表投放流动性，美元的流动性，美股市场的流动性，到底我们谈的流动性是什么？它指的是什么东西？用什么刻画它？其实都是我们在具体谈论一些细节的时候需要去思考的，或者说至少需要知道我们在看的指标核心的内涵。所以上面两页是给大家做的一个指标上的“利其器”的梳理，这一页就是我们给出的整体经济的一个分析框架。其实这样一个分析框架不仅仅适用于美国，也适用于其他的主要的成熟经济体，包括中国在。因为美国数据周期长、数据内容较多，以美国为例，我们可以看得更清楚一点，但是各国有各自的特点。我们对比各国看，其实都是同样的分析框架，这中间的核心就是需求和供给。



我们都知道产出决定于需求和供给这两者的变化，结合库存变化则会影响通胀。所以我们推演影响需求和供给的变量，就可以对于整体增长的环境，以及通胀的变化有一个大致的判断。我举个简单的例子，疫情以来大家经常谈论一个词，叫做供需错配。为什么需求和供给会有一个明显的错配呢？需求来自于哪儿？它有没有后续的韧性？供给为什么又会受限？更有意思的是，我们把供给、需求和库存合在一起，通胀就有一个可以判断的依据了。未来通胀变化现在也有很大的一个分歧，但是我们用最朴素的一个方式去解释它，通胀实际就是一个供需的关系，就是一个供求的关系，如果供给大于需求，那价格就会下行，如果供给小于需求，它就会对通胀带来压力。所以其实我们不用说太多很华丽的术语，用最朴素的思路就可以分析通胀变化。那么，当有了供给和需求决定的增长和通胀的变化，再结合就业，我们就对货币政策有一个大体的判断，这就是我们一个最为基础的宏观经济分析框架。我们可以把这个框架带入到当下的情况来看，结合当下的整体的基本状况来去分析。这样的分析不仅有利于我们去解释这个框架，也可以回答当下的问题，而且大家会觉得这样更形象生动一些。