本文来自微信公众号：猛犸资本局 （ID：mengmazibenju），作者：詹兴晶，编辑：魏琼，头图来自：视觉中国
正荣地产、中梁控股、厦门国际信托三方的纠纷始于一宗地块的合作开发。
港股上市房企正荣地产（06158.HK）、中梁控股（02772.HK）与厦门国际信托有限公司（下称“厦门国际信托”）的保险柜争夺风波持续发酵。
5月6日，正荣厦门公司办公室搬迁过程中，两名陌生男子进入办公室，搬走了保险柜，随后正荣地产和中梁控股立即报警。
该保险柜由正荣地产、中梁控股、厦门国际信托三方共同保管，柜中保存着上述三方合资公司的公章、财务章、法人章、空白支票、土地使用权证、工规证、施工许可证等多项重要物品。
针对上述事宜，厦门国际信托向时代周报记者回应称，鉴于正荣地产和中梁控股方的违约事实，公司按照相关协议约定升级监管，接管三方共管的证章照及银行账户等材料并继续按照协议约定的三方共管方式进行管理。当前装有共管材料的保险柜保管于公司办公场所，密封条保存完好，并实行7*24小时监控摄像。
5月19日，正荣地产旗下厦门市荣奔置业有限公司（下称“厦门荣奔置业”）就此事回应时代周报记者表示，此次事件爆发至今，厦门国际信托从未正式告知过我司系其搬走保险柜，也未就如何处理争议有过正式沟通。厦门荣奔置业称，厦门国际信托违反各方签署的《投后管理协议》，未经允许，擅自搬走保险柜，公司拟对参与人员采取进一步的法律行动。
2022年8月，厦门国际信托以配资方式参与正荣与中梁集美项目开发，原本一场预期实现三方共赢的合作，在9个月后上演争夺保险柜的狗血剧情。作为项目股东方的厦门国际信托为何选择在不明确告诉另外两个股东的情况下拿走公司保险柜？
一、争夺保险柜风波发酵，三方陷入纠纷
正荣地产、中梁控股、厦门国际信托三方的纠纷始于一宗地块的合作开发。
据项目方介绍，2021年5月，正荣地产联合中梁控股18.8亿元拿下厦门市集美区的J2020P03地块，楼面价约3.15万/平方米。两家地产公司成立项目公司厦门市荣衡实业有限公司，在竞得地块共同开发中梁·正荣天著润宸项目。彼时该公司分别由正荣地产和中梁控股分别持股51%和49%。
之后，厦门国际信托入股中梁·正荣天著润宸项目，取得中梁控股持有的44%股权，并向项目配资4.5亿元，贷款期限为2021年8月20日至2022年8月19日，后展期2个月至2022年10月19日，利息大约10%。
2021年下半年，正荣地产和中梁控股两家公司遭遇评级下调、股债双杀困境。为了确保信托项目资金安全，厦门国际信托于2022年4月正式发函要求正荣、中梁控股要求提前还款，回购股权。据张凡介绍，在中梁·正荣天著润宸项目已达到可以申领预售证的情况下，厦门国际信托以“升级管控”等理由不同意用印，致使项目至今没能开盘销售。
借款到期后，厦门国际信托以合同纠纷为由，起诉了正荣地产和中梁控股。目前法院已经立案，诉讼案件处于一审阶段。
知情人士张凡（化名）向时代周报记者表示，项目规划26层，目前已经建到19层，达到预售要求，但是没有预售许可证，不能销售回款，没有办法还上厦门国际信托的借款。之所以不同意申领预售证，主要是担心两家房企品牌不好，项目开盘销售情况和后期交付可能会出现问题。
张凡明显不认同厦门国际信托的说法，他认为项目质素不错，不仅区位良好，交通学区配套完善，与周边二手房有明显倒挂，而且周边市面上楼盘并不多，多数是尾盘，因此项目销售去化并不难。张凡透露当初公司对项目的市场售价预估是47000元/平方米。
张凡称，厦门国际信托曾提议3.2万/平方米的价格收购正荣地产和中梁控股持有项目股权，但因价格原因三方没有谈妥；后来厦门国际信托提出寻找建发接盘，正荣地产、中梁控股将操盘权全权交出去，变成财务投资方。建发做“保本微利”代建，项目按照3.4万元/平方米价格销售，同时还要收取2.5%管理费+2.5%营销费+1%分销费。
但是张凡认为建发没有发挥在厦门的品牌优势，项目售价明显有悖于市场公允价格，按照当初3.15万元/平方米的拿地价格和投入工程费用，明显算不过账。之后厦门国际信托和建发提出了另一种方案，同意提高项目售价，但是项目售价超过3.5万元/平方米的溢价部分代建方要抽成30%。对于正荣地产和中梁控股来说，无论哪种方案，两家公司都将面临亏损。
厦门国际信托回应时代周报记者称，公司从未对合作项目提出不合理的处置要求，对包括代建在内的所有可行方案均持开放态度且不预设合作伙伴，建发尚未介入代管代建。
双方各执一词，争执不下，事情陷入僵局。
张凡向时代周报记者透露，正荣地产和中梁控股考虑找其他资管公司介入，还掉厦门国际信托债务并将其替换。公司找了一家央企背景的资管公司，并且谈好了方案。
但是现在保险柜被厦门国际信托拿走，正荣地产和中梁控股的替换方案可能要被搁置。
二、4.5亿借款疑似“明股实债”操作
项目未开发销售，厦门国际信托要求正荣地产和中梁控股还款并回购股权，是因为厦门国际信托入股中梁·正荣天著润宸项目属于“明股实债”的行为。该说法得到内部知情人士的确认。
一般来说，房企项目开发周期较长，股权投资周期会覆盖项目的开发销售全周期。而“明股实债”的模式，资金投资周期一般一年期较为常见。
用益金融信托研究院研究员喻智接受时代周报记者采访时表示，“明股实债”前些年在房地产行业较为常见，合同到期后，会要求开发商回购股权，从而实现退出，并不会和股权投资一样实现风险共担。
在房地产企业跑马圈地快速扩张的年代，房企通过明股实债获得资金来替换负债融资，达到监管对房企杠杆率的硬性要求，达到藏匿债务的目的。
而对于信托公司来说，可以通过与房企协议，要求房企按照较高的溢价，将信托公司持有股权全部回购，股权回购溢价相当于融资利息，如上文提到厦门国际信托4.5亿元借款要求大约10%回报，相对来说是处于较高利息水平。
南昌金乐函数信息科技有限公司分析师廖鹤凯向时代周报记者表示，银保监会2021年11月向各地方银保监局下发的《关于进一步推进信托公司“两项业务”压降有关事项的通知》要求，新增融资业务应依法合规，穿透识别底层资产，不得‘假投资、真融资’，以投资为名行融资之实，规避额度管控。在上述条规的约束下，信托明股实债的相关业务得到极大的收敛，但过往存量业务巨大，在房地产下行周期风险大量暴露，加大了后续相关项目的处置难度。
三、信托资产规模压缩，多项目踩雷
此次拿走保险柜的“主角”厦门国际信托跟房地产行业有着密切的关系，其背后股东之一的厦门建发集团有限公司旗下拥有建发房产和联发集团两大地产开发公司。
据年报显示，截至2022年末，厦门国际信托投向房地产行业的信托资产为171.1亿元，占比10.33%，仅次于实业和基础产业。
2022年厦门国际信托实现营业收入12.87亿元，同比减少28.31%；净利润6.93亿元，同比减少17.56%。厦门国际信托营收减少的主要原因是利息收入、手续费及佣金收入出现大幅下滑，分别同比下降28.6%和20%。
近年来，受监管持续压降与企业融资需求疲软影响，厦门国际信托的信托业务规模不断压缩，2022年厦门国际信托新增205个信托项目，新增项目实收信托项目金额为792.1亿元，同比减少50.1%。截至2022年末，厦门国际信托管理的信托项目资产总计1656.9亿元，同比减少11.4%。
此外，厦门国际信托的信托项目盈利情况也出现下滑。年报显示，2022年厦门国际信托的信托项目实现营收88.8亿元，同比减少35%，实现利润54.8亿元，同比减少54.1%。2022年信托项目计提的信用资产损失为20.7亿元，2021年该数据为0。
据企查查显示，厦门国际信托涉及529件法律诉讼，在近期的多起诉讼案件中，厦门国际信托作为原告，因金融借款纠纷等理由起诉多家房地产开发公司，包括中昂地产（集团）有限公司、重庆中安房地产开发有限公司、泰安恒亿房地产开发有限公司等等。
在2022年年报中，厦门国际信托披露了四项重大未决诉讼事项，诉讼对象分别是浙江蓝天实业集团有限公司、海航科技有限公司、武汉天盈投资集团有限公司以及上文提及的正荣地产和中梁控股。
据时代周报记者查阅，浙江蓝天实业集团逾期借款本金3.5亿元，海航科技有限公司涉及的债务金额为4.62亿元，武汉天盈投资集团有限公司的未履行金额为2亿元，正荣地产和中梁控股未偿还本金为4.5亿元。
另据媒体报道，厦门国际信托还曾踩雷大连星海湾、印记传媒、贵人鸟等多家公司。
本文来自微信公众号：猛犸资本局 （ID：mengmazibenju），作者：詹兴晶，编辑：魏琼