本文来自微信公众号：猛犸资本局 （ID：mengmazibenju），作者：宁鹏，编辑：舒树，头图来自：视觉中国
一纸判决书，让百亿私募映雪投资站上舆论的风口浪尖。
近日，北京金融法院发布的一则民事判决书显示，长安基金旗下的“长安基金—浦发银行—长安国际信托—稳健64号（映雪铁岭如意）单一资金信托”，买入持有4770万元的“16新华03”，不过在债券到期后，未能拿回本金，于是将新华联控股有限公司（下称“新华联”）诉至法院，一审判决长安基金获胜，新华联支付本金4770万元以及相关利息。
这桩证券纠纷之所以引人注目，在于背后关联到了一家百亿私募上海映雪投资管理中心（下称“映雪投资”）。此前，映雪投资与新华联签订的延期兑付协议，成为案件中新华联抗辩的理由。
映雪投资成立于2012年4月，是一家百亿私募公司。近年，映雪投资遭遇危机，旗下产品踩雷新华联，还踩雷泰禾集团和西王集团的债券。中国证券投资基金业协会官网显示，映雪投资存在逾期未清算基金、存在长期处于清算状态基金等一系列机构提示信息。
映雪投资实控人郑宇最近的日子也不顺。7月15日，浙江证监局披露两则处罚公告，事涉映雪投资持股51%的子公司杭州莱茵映雪投资管理有限公司（下称“莱茵映雪”）。除此之外，莱茵映雪还有三条被执行的记录，执行总金额达3.9亿元；郑宇被限制高消费，所持莱茵映雪的7980万元股权亦被冻结。
郑宇是资本老手，在股票、债券以及创投等投资领域都有丰富经验。而伴随近年债券违约的频发，这位多面手正遭遇前所未有的信任危机。
一、谁是队友？
在一场民间借贷性质的诉讼中，投资顾问映雪投资缺席，通道方长安基金却唱了主角。
事起要追溯到6年前。
2016年12月，长安信托（受托人）与铁岭银行（委托人）签订《长安信托-稳健64号（映雪铁岭如意）单一资金信托文件》《长安信托-稳健64号（映雪铁岭如意）单一资金信托计划信托合同》两份合同。
两份合同均约定：长安信托公司按照铁岭银行的意愿，基于铁岭银行的指定投资于长安基金公司发行的“长安映雪铁岭如意投资组合”资管计划；该资管计划主要投资于国内各种固定收益产品，闲置资金可以用于货币基金和银行存款，通过合理资产配置，在风险可控的前提下追求资产增值，并以投资形成的信托财产作为信托收益的来源，向受益人分配信托收益。合同还约定，该一对一公募专户的投资顾问为映雪投资。
一名资深业内人士告诉时代周报记者，中小基金公司专户一度“通道化”，这种模式并不罕见。具体的操作模式为：私募机构通过基金专户发行私募产品，基金公司提供通道，客户和产品管理都是私募机构所为，基金公司只收取通道费。“事实上，从收益的分配也能看出谁是主角，私募获得的管理费收入往往是通道费的数倍。”上述人士说。
自2017年4月26日起，长安基金专户一对一账户开始购买新华联公司发行的“16新华03”，截至2019年8月7日是最后一次交易，持有面额为4770万元。按通常操作，类似指令均出自投资顾问映雪投资。
“16新华03”违约后，长安基金将新华联告上法庭。新华联辩称，映雪投资是实际操盘方，是资金实际管理人。映雪投资已经就案涉资金在债委会申报了债权，承诺不采取诉讼等措施，因此长安基金不应再起诉。
然而，庭审信息显示，新华联自认债委会并无实际行动，一直在进行协调。法院认为映雪投资的承诺并不影响长安基金的诉讼资格。最终，法院一审判决新华联支付债权相关本息。
更多的细节浮出水面。在另外一起诉讼中，外贸信托管理的8只集合资金信托计划持有面值共计1.63亿元的“16新华03”，投资顾问亦是映雪投资。
2019年12月31日，“16新华03”展期期限届满，新华联仍未能还本付息。当日，新华联公司与映雪投资签订《关于16新华03债券本息延期兑付协议》，约定将“16新华03”债券本息延期至2020年3月4日兑付。
在庭审中，外贸信托“打脸”映雪投资，表示从未委托映雪投资签署该协议，对协议不予认可。与长安基金类似，外贸信托的多数主张亦获得法院支持。映雪投资在当中所扮演的角色，越发引人注目。
二、债市接盘侠之谜
映雪投资是私募行业的顶尖玩家之一，早在2016年，映雪资本郑宇管理的“映雪百丈冰1号”曾力压王亚伟的“外贸信托-昀沣”位居当年百亿私募单品第一，风头无两。
郑宇是罕见的投资多面手。除了映雪投资外，郑宇还是雪杉基金创始人以及创投基金德晖资本的合伙人，活跃在股票、债券、私募股权到金融期货等多个投资领域。
一系列债券违约事件，让映雪投资频频踩雷。以郑宇亲自操刀的“外贸信托-映雪专项1期私募证券投资基金”为例，大面积踩雷让人叹为观止。公开资料显示，映雪债券专项信托计划成立于2019年2月，产品风险评级为R3级。据映雪资本《致投资者的一封信》，该产品持有2只新华联债、2只泰禾债、8只西王债。
该产品先后踩雷10只违约债券，包括“19新华联控MTN001”、“15西王01”、“16西王01”、“16西王02”、“18西王CP001”（债券信用评级为D）、“19西王SCP001”、“19西王SCP002”、“19西王SCP003”、“17泰禾MTN001”、“18泰禾01”，此外持仓的“19西集01”、“16新华债”虽暂未发生实质性违约，但票面净价一路下滑。
大面积踩雷之后，郑宇的投资逻辑备受关注。值得一提的是，相关发债主体早在产品成立之前就被曝出些许资金或经营问题。
其重仓的西王集团，传言早被部分机构“拉黑”。2017年3月，山东齐星集团70亿债务危机爆发，西王集团作为其最大担保方陷入“互保风波”。随后，西王集团公司评级遭下调，再融资也受到影响，多只债券取消发行。
尴尬的是，映雪投资也经历了从债主到股东的转变。天眼查信息显示，映雪投资参股的滨州正诚永盛持有西王集团0.33%股权。滨州正诚永盛成立于2020年6月，于7月份以债权方式入股西王集团，0.33%股权对应的出资额为805.3万元。此外，泰禾集团2018年亦遭遇流动性危机，多次转让项目试图回笼资金缓解资金压力。
三、资金掮客？
“每一笔投资，都在感受时代的脉搏。”映雪投资曾在公开信中写道。然而，从结果来看，有不少投资终成“时代的眼泪”。
在一系列法律诉讼中，越来越多的细节浮现。郑宇以及映雪投资，在资本市场扮演的角色愈发受到关注。相比具备主动管理能力的投资顾问，映雪投资更像“资金掮客”。
在外贸信托与新华联的诉讼中，新华联公司回应，“做这个业务的资金是映雪投资找的，把这个钱放到外贸信托这边买我们的债券，所以我们一直对映雪投资比较信任，想让他帮我们承接后续的债务。”
值得注意的是，资本市场存在债券发行人以“自有资金”参与私募基金产品或其他资管产品，或通过提供劣后级“资金垫”等方式撬动投资者大额资金，以进行“结构化发债”融资。而“结构化发债”正在受到监管重视。
2021年8月，国家发改委、财政部和外管局联合发布的《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》明确：限制高杠杆企业过度发债，强化对债券募集资金的管理，禁止结构化发债行为。
“外贸信托不同意再展期了，所以我们想再找一个接的。”新华联在庭审中表示，“外贸信托在购买这个债券的时候实际映雪资本构成了表见代理，是映雪投资联系的资金，投资购买债券也是映雪投资联系的，我们认为映雪投资构成了表见代理，签这个协议是因为另外一个债也违约了，所以我们和映雪投资就两个违约的债重新签了一个新的协议”。
而均胜电子对映雪投资提出的资产保全，则让映雪投资运营的另外一个关键细节浮出水面。相关法律文书显示，映雪均胜1期、2期债券型私募基金，是映雪投资为均胜电子投资项目而特别开立、管理，由均胜电子提供专项资金。
均胜电子主张对于上述两只基金的资金查封行为未损害第三人合法权益。诡异的是，据郑宇陈述，郑宇自己也有出资。
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