作者｜Eastland
头图｜视觉中国
2022年3月31日，顺丰控股（002352.SZ)发布了2021年报。报告显示：2021年营收2071.9亿、同比增长34.55%；毛利润256亿、同比增幅仅为1.83%；扣非净利润18.3亿、同比下降70.1%！
自3月3日起，顺丰“预防式”回购，累计购买2452万股（占总股本的0.5%）、涉资12.9亿、均价52.5元/股。
2021年顺丰业绩呈前低后高：Q1亏损11.3亿、Q2扭亏、Q4扣非净利润15亿。说明顺丰的至暗时刻已然过去。
回购彰显了顺丰的态度，二级市场的反响比较积极，财报发布后股价累计上涨5.6%。
“以价换量”的效果
1)“以价换量”结束了
顺丰曾被好事者称为“快递茅”，2020年扣非净利润61.3亿。2021年，顺丰正式开户“以价换量”战略，Q1、Q2票均收入分别为18.6元/件、18.2元/件，同比降幅超过20%。降价的效果立竿见影，Q1、Q2业务量为17.2亿票、19.4亿票，同比幅分别为75.2%、85.3%。
随后几个季度，票均收入降幅收窄，业务量增速也降了下来。2021年Q4业务量29.5亿票，较2019年增长85.5%，票均收入16.6元/件，同比下降幅收窄至1.5%。
票均收入跌幅逐季收窄（上扬），业务量增速逐季下滑，“剪刀差”越来越小
一方面是票均收入同比降幅收窄：
2020年Q1票均收入同比跌21.7%，2021年Q1同比再跌13.3%，两年间合共跌去32.1%；
2020年Q4票均收入同比跌15%，2021年Q4同比又跌1.5%，两年间合共跌去16.3%。
2021年一头一尾，票均收入同比降幅缩小了一半。
另一方面是业务量同比增长放缓：
2020年Q1业务量同比增长75.2%，2021年Q1同比再增43.7%，两年间合共增长151.8%；
2020年Q4业务量同比增长54.3%，2021年Q4同比再20.4%，两年间合共增长85.8%。
2021年一头一尾，业务量同比增幅也缩小了。
根据《经营简报》，2022年1~2月业务量16.3亿票、同比增幅仅为2%；期间票均收入16.7元/件，同比增长5%！#以价换量结束了#
2）市场份额保住了
2021年，中国快递业务量达1083亿件（2018年突破500亿件）。五大快递业务同比增长、各自的市场份额几乎没有变化。
三家市场份微升：中通快递一马当先，业务量达223亿、市值份额20.6%；韵达业务量达184亿、市值份额17%；圆通业务量165亿、市值份额15.3%；
两家市场份额略降：申通业务量111亿、市值份额10.2%；顺丰业务量106亿、市值份额9.7%。
顺丰的“人设”是高价提供高品质的服务，骨子里不愿意打价格战。2020年被动应战，市场份额增加了2个百分点；2021年主动出击，牺牲七成净利润，勉强保住2020年抢到的份额。
3）营收
2019年顺丰营收1122亿、同比增长23.4%。
2020年Q1，营收同比增长38.9%，Q2同比增长44.6%；Q3开始，降价与业务量增共同作用下，营收增长放缓，2021年Q2营收457亿、同比增幅仅为21.6%。
Q3、Q4，票均收入环比回升，同比跌幅亦收窄至个位（Q4票均收入同比下跌1.5%)。
2021年Q4，业务量同比增长20.4%，营收增速突破60%（注：2021年9月28日，完成对嘉里物流51.5%股权的收购，10月开始并表）。
以价格换市场已经告一段落，对于不擅长打价格战的顺丰而言，最艰难的时刻即将过去。
挤出来的毛利润
2015年毛利润105亿、利润率21.7%，单票平均收入23.8元/件（快递行业均价为14.7元/件）；
2020年单票平均收入17.8元/件，较2015年下降25.4%。但顺丰毛利润不仅没有变为负值，还创纪录地达到252亿，毛利润率16.4%。
2021年单票平均收入进一步降至16.3元，较2015年低31.8%。尽管毛利润率低至12.4%，但是金额还是创下新高（256亿）。
想知道顺丰是怎么做到的，可将三大主要成本——外包、薪酬及运输，分摊到每单业务进行观察：
2020年，三大成本合计占营收成本的84%、占营收的70.2%。其中，外包成本808.4亿、占营收成本的62.76%；职工薪酬130.5亿、占营收成本的10.13%。这两项都属于人力成本，合计938.4亿，占营收成本的72.9%。运输成本142.6亿、占营收成本的11.1%。
2020年每票收入17.8元，较2017年减少5.37元；与此同时，每票成本降至15.6元，少花2.92元。结果是每票毛利润从2017年的4.62元降至2020年的2.17元，每票少赚2.45元。
顺丰的毛利润是“省”出来的：2020年票单成本下降中，外包贡献了36%、薪酬贡献了24.6%，合计50.6%。运输成本下降的贡献率为12%、其它成本下降的贡献率为27%。
单票收入一降再降，顺丰通过提高人力、设备/设施使用效率不断压降单票成本，不仅夺回两个百分点的市场份额，毛利润还创了新高。
重新划分业务
2020年，顺丰对营收进行了重新划分，不料2021年再次“变卦”，对跟踪研究的投资者很不友好 。
2021年报将物流业务分为时效快递、经济快递、快运、冷运及医药、同城急送、供应链及国际六大部分：
时效快递追求的是“速度领先，2021年收入961.6亿、同比增长7.3%；
经济快递面向电商、主打“性价比“，2021年收入322.7亿、同比增长54.7%；
快运为生产制造、商业流通领域的客户提供大件配送、批量运输。2021年收入232.5亿、同比增长25%；
供应链及国际业务收入包括国际快递、国际货运及供应链解决方案。2021年国际物流秩序紊乱，集运“一箱难求”。顺丰依托强大机队及对嘉里物流的并购/整合，国际业务取得突破性进展，营收同比增长200%达到392亿。
冷运及医药主要面向生鲜食品、冷冻食品、医药产业三大领域的客户，2021年收入78%、同比增长20%；
同城急送即To B又 To C，提供平均送达时间1小时以内的即时配送服务。2021年收入50亿、同比增长59%。
业绩走势耐人寻味
2015全国快递业的平均费率为12.7元/件，顺丰单票收入为22.2元/件。但高品质服务的成本也高，加之业务量不足20亿件（日均540万），规模效应发挥不出来，扣非净利润仅7.5亿、利润率1.6%。如果不是费率远远高于行业平均水平，顺丰会“赔死“。
2017年业务量突破30亿、日均835万件，并且单票收入提高到23元，扣非净利润逾37亿、利润率创纪录地达到5.2%。
2020年，顺丰单票收入降至17.8元，业务量超过80亿（日均2230万件），扣非净利润达到61亿、利润率4%。
以价换量“初战告捷”，资本市场对“快递茅”的未来寄予厚望，顺丰市值一度超过5500亿。
2021年形势急转直下，Q1业务量增长44%、营收只增长27%、营业成本增长了40%。毛利润率从2020年Q1的15.8%跌至7.3%。扣非净亏损11.3亿，与2020年盈利8.3亿的2020年Q1相比，相差19.7亿。
2021财年，顺丰扣非净利润18.3亿，同比下降70%。
关于2021年Q1亏损，顺丰给出五个理由：
一是加大新业务开拓及资源投入；
二是为应对业务量激增租用高成本的临时资源；
三是资源整合过程中存在重叠投放；
四是员工不回家过年，员工补贴创新高；
五是超低价“特惠专配”业务量增长迅猛，电商件毛利润承压。
“五个理由”姑且听之，另外有三条线索值得关注：
一是后续业绩走向。
2021年各季度业绩走势呈前低后高——Q1亏损、Q2扭亏、Q4扣非净利润达15亿、利润率2.1%。
二是经营活动产生的现金流量净额。
2020年经营活动现金净流入113亿、占营收的7.4%；2021年扣非净利润降了70%，没“耽误”经营活动现金净流入创纪录地达到154亿。
顺丰经营现金流有明显的季节性，波谷在每年的Q1和Q4，波峰出现在Q2。
2021年Q1，经营现金流罕见地出现负值，但Q2、Q3都为正值且高于2020年同期的数值。Q4照例是低谷，但2021年Q4顺丰经营活动却获得64.2亿净流出，比2020年Q4多57亿，把Q1流出的加倍收了回来。#耐人寻味#
三是看2022年Q1业绩（季报尚未公布）。
顺丰的“星辰大海”
2021年8月25日，顺丰获准非公开发行3.5亿新股、发行价57.18元，募集资金净额为199亿，40家机构参与增发，锁定期6个月。
募集资金最主要的用途是“新建湖北鄂州机场转运中心”。
作为世界第二大经济体，中国理应有世界级快递公司。全球航空货运总量大约只占全球贸易总量的1%，而货值占比达到三分之一。
在中国快递公司中，顺丰的航邮能力一马当先。截至2021年末，顺丰拥有86架全货机，加散航总计航线2114条，日平均班次4754次。全年192万吨，占全国航邮的35.5%。
但与国际快递巨头（DHL、UPS、FedEx ）相比，顺丰的差距仍然很大。
以UPS为例，2021年日处理包裹2520件、略低于顺丰（顺丰为2890件/日）。但UPS营收是顺丰的3.5倍、净利润是顺丰的46倍、市值是顺丰的4.6倍。原因是UPS空运业务发达、价格“令人感动”：美国本土约18美元/件，国际快件约30美元/件。
顺丰的“星辰大海”不是与友商打价格战，而是走出国门、与国际快递巨头竞争。
2021年顺丰完成了两件大事：一是募集资金建设航空转运中心，二是收购嘉里物流。
曾被称为“快递茅”的顺丰，正在努力成为中国快递公司的”华为“。
*以上分析仅供参考，不构成任何投资建议