本文来自微信公众号：中国企业家杂志（ID：iceo-com-cn），作者：田轩 清华大学五道口金融学院副院长，编辑：姚赟，原文标题：《中概股迷途寻路》，头图来自：视觉中国
过去十天内，中概股遭遇了过山车般的大落大起行情。3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，释放了系列利好信号，这也让中概股在连续暴跌后，又迎来了强势反弹。如今，虽然短期内投资者的恐慌情绪有所缓解，但中概股的潜在风险仍未得到消除。在目前的中美局势下，中概股的未来在哪里？又该如何解决目前中概股中存在的问题，恢复投资人的信心？
为此，长期致力于研究中美资本市场、公司金融和创业投资的清华大学五道口金融学院副院长、金融学讲席教授田轩，就投资者关心的中概股核心问题一一做了解答。
正文
3月21日，美股开盘后，热门中概股又在下跌，外界普遍关心中概股未来会走向何方。
我认为，中概股长期以来的跌势，直接原因来自于美国《外国公司问责法》的细则逐渐明确，此次暴跌也是源自美国证监会（SEC）对中国上市公司退市“暂定清单”的认定。深层次的原因实际上是，目前中美关系下监管制度根本性矛盾的爆发。
未来中概股可以选择的方向基本上有三种：1. 接受SEC监管要求，配合审查，在中美双方谈判之下寻求温和、折中的解决方案；2. 在其他交易所进行双重上市或二次上市；3. 退市私有化。
伦敦或新加坡也是选择
目前来看，短期内中概股将随着市场情绪的变化呈现震荡走势。但是中长期来看矛盾完全解除的可能性不大，中概股回港股、回A股进行二次上市或双重上市将成为长期趋势。
面对中概股的危机，香港市场已进行了较为充分的准备，包括降低并放宽二次上市的门槛、拓宽双重主要上市的接纳度；对多地上市的企业遭遇海外上市停牌后，将香港转为主要上市地也作出了更为简明的指引等。
A股在科创板、创业板也对红筹企业作了特殊规定，放松了海外企业上市的条件。对于国内中小型互联网公司而言，可以寻求在美国进行退市后进行重组，在香港或A股进行重新上市。不过，部分中小型互联网企业回港股或A股上市的确可能存在条件不符的情况。另外，中小市值中概股回归港股或A股还存在的风险，主要是市场流动性不足带来的冲击，这些企业也可以尝试在伦敦或新加坡交易所上市。
审计底稿的中美敏感点
中美审计底稿问题中，主要敏感点在于审计监管带来的国家安全和根本利益问题。根据《外国公司问责法案》及实施规则，外国发行人连续三年无法满足美国PCAOB（美国公众公司会计监督委员会）对会计师事务所检查要求，即审计师事务所不在美国SEC认定名单内，或不能证明自身不受外国政府控制的，其证券被禁止在美国进行交易。为此，中国在美上市企业需进行额外的信息披露。中国从本国数据安全角度出发，不允许在美上市的中国企业不经本国监管机构审查擅自将工作底稿向境外机构提供。如此，两国监管制度直接形成了正面冲突。
这种敏感与冲突是无法根本调和的，原因在于中美均出自双方利益。中方企业掌握我国大量数据资料，美通过对中概股审计底稿的掌控可掌握大量中方企业甚至国家信息，中方从国家利益角度出发，不会允许国家信息失控的可能性存在。双方只能在寻求不涉及根本利益的基础上进行监管合作。
平台整改中的“红灯”
金融委的决议是在中国目前资本无序扩张的市场态势下提出的，目的在于充分发挥资本市场对资源配置的积极作用，减弱资本盲目逐利的属性。“红绿灯结合”是指要完善市场准入环节的规则体系，有的放矢，有禁止、有鼓励，从入口端抓起，引导市场规范化发展。“红灯”是指在关系国家安全、社会公平、意识形态等重要领域，要建立并细化负面清单，严厉打击平台垄断、市场操控、无序扩张等现象。除此之外，可采取积极鼓励的态度，支持资本合规经营发展，激发各类市场主体活力。
解决流动性危机的措施
目前导致中概股市场波动的主要因素还是流动性和风险偏好。具体来说：一方面来自于美SEC关于审计底稿的监管规定；另一方面来自于俄乌冲突对于市场信息的干扰。目前，中美监管方就审计底稿的规定进行了积极沟通，但达成协议尚需时日，且最多只能寻求温和的合作监管模式，短期内情绪面仍将主导市场走势。
解决中概股危机的措施主要来自于两个方面：一是积极加快与美SEC就审计底稿监管合作的谈判进程，可在坚持不涉及国家安全及利益的原则上，在审计机构选择、监管模式上适当让步，不断向市场释放积极信号；二是市场端加大力度引导机构投资者增加中概股的持股比例，尤其可从港股市场入手，止住市场负面恐慌情绪，进而传递至美股市场。在稳住短期局面的基础上，与美监管方寻求长期合作模式。
局势不明朗下谨慎抄底
从底层逻辑来看，中概股的暴跌与基本面的关联度不大，主要驱动因素来自于负面消息引发的市场恐慌。中概股长期的潜在投资价值仍然存在，或许这也是很多投资人选择抄底的主要原因。而从市场情绪来看，短期内中美关系仍受政治局势影响，长期以来双方监管制度存在的矛盾也没有那么容易解决。从历史经验来看，中概股持续震荡下跌的走势已持续一年多时间，期间也有知名机构展开了抄底行动，却再次遭遇市场海啸。中资托市、外资加速出逃、第三方想坐收渔利，市场情绪主导下的中概股市场是否迎来转机，目前局势仍不明朗，盲目跟风只能风险自担。
对互联网行业造成冲击
二级市场的波动确实会反馈至一级市场，造成一级市场投资者的连带亏损，很可能会对一级市场的互联网企业融资造成负面影响。但是，我认为冲击只是一时的，不会对整个互联网创业环境产生根本性颠覆。这是因为：一方面，中概股市场的暴跌，不是出自基本面因素，行业增长潜力及投资价值仍然备受市场认可；另一方面，中概股的下跌目前对我国境内市场没有形成较强冲击，逆境中的中概股也有可选择的余地，港股或A股市场对中概股企业的包容度也在加强，一级市场投资者仍旧有比较广阔的退出通道。
风险投资人的退出方案
赴美上市骤减的背后，根本原因是来自于监管规则的变化，传统VIE结构的上市模式受到挑战，美方对中国企业上市的信息披露也提出了更高的要求，与中方对出境企业监管要求相冲突。此种情况下，投资人有几种方案可选：1. 静候良机，等待中美双方达成新的监管合作框架，按照相关监管要求进行企业整改，适时地继续将出海上市推上日程；2. 中概股回归趋势加剧，港股及A股市场将加大改革力度，提高对创业型企业的包容度，投资人可把握红利期，转而投向港股市场或A股市场；3. 放弃上市计划，进行股权出售，寻求企业被兼并收购的方式退出。
本文来自微信公众号：中国企业家杂志（ID：iceo-com-cn），作者：田轩 清华大学五道口金融学院副院长，编辑：姚赟