“双十一”热度还未完全散去，刚刚过去的“黑五”又将“出海四小龙”（Temu、SHEIN、Tiktok Shop、速卖通）推向了舞台中央。其中，凭借高速增长的GMV（成交额）表现，拼多多（PDD.O）旗下跨境电商Temu年初以来就成为备受关注的商业焦点。
2022年9月在美国上线之初，Temu的目标是一年内至少一天的GMV超越跨境电商巨头、彼时估值接近1000亿美元的SHEIN。如今，这个目标已经提前4个月达成——据外媒报道，今年5月，美国消费者在Temu上的支出比SHEIN高出20%。
Temu上线后，拼多多股价便在波动中稳步上涨，年初至今涨幅已达45.55%。与之对比，阿里巴巴（BABA.N、9988.HK）美股下滑10.9%，京东（JD.O、9618.HK）美股跌幅为48.02%。截至11月24日美股收盘，拼多多以1577亿美元市值达到京东（457亿美元）近3.5倍，稳坐“猫拼狗”的位次。
从“砍一刀”拉新到“极致低价”策略，Temu商业模式充斥着拼多多的影子。多家券商机构认为，Temu短期内仍将保持规模化扩张态势，成为拼多多电商主站之外业绩增长的“第二曲线”。
目前，Wind所覆盖的机构给予拼多多的目标价在114美元至132美元之间，当前118.7美元股价已经达到最低目标价之上，距离最高目标价也只有10%左右差距。
在国内电商市场增速放缓的衬托下，Temu的高增长令不少投资者感到兴奋。接下来，Temu能否复制拼多多路径，持续开拓海外市场？聚焦价值层面，Temu又会为集团的业绩和股价带来怎样的提振效果？
海外再造一个“拼多多”
Temu与其最大对标者SHEIN之间的差距正在加速缩小。
与拼多多“拼着买，才便宜”类似，Temu的介绍为“Team Up，Price Down”，即“团结起来，价格更低”。点击进入Temu官网，映入用户眼帘的是服饰鞋包、电子产品、宠物用品、家居园艺等琳琅满目的品类。
对于首次浏览Temu的发达市场消费者，最为深刻的印象或许是其极致低价：在Temu“销量排行（Best Seller）”页面，一款智能手表的售价为14.99美元，床上三件套的价格是33.27美元，休闲运动套装只需16.49美元……并且这些商品都可以实现免费配送、90天免费退换以及30天保价等权益。
对比来看，亚马逊（AMZN.O）排名前十的耳机售价普遍在20美元至30美元之间，而在Temu，排名前十的耳机售价以5美元至10美元居多——接近SHEIN的高评（Top Rated）耳机价格。
面向新客，Temu延续了拼多多的“砍一刀”玩法——用户通过Facebook、X等社交平台分享链接获得折扣。为进一步压低价格，Temu在今年5月推出“同款竞价”新政，平台每周会进行一次价格比对，同款产品中价格最低的卖家将获得流量扶持。
极致低价之下，Temu的GMV和人气持续攀升。外媒近期报道称，Temu三季度GMV猛增至50亿美元。海通国际研报预计，Temu的GMV在2023年将达到120亿美元，2024年则翻倍至240亿美元。
另据外媒援引知情人士消息，今年1月至9月，SHEIN收入较上年同期增长40%至240亿美元。而按照海通国际预测，2023年和2024年，SHEIN的GMV将分别达到446.16亿美元和615.7亿美元。
这意味着，Temu距离SHEIN虽然存在差距，但也在加速靠近。
Temu的业务版图同样印证了扩张趋势。一年多时间里，Temu先后登陆了美国、加拿大、澳大利亚、英国、法国等欧美国家，日本、韩国等亚洲国家，以及东南亚的菲律宾、马来西亚等国。
根据Sensor Tower统计，2023年第一季度到第二季度，Temu下载量从3100万跃升至7400万，首次进入全球下载排行榜前十。SHEIN在本季度位列第十二位。
不过，Temu以“低价换市场”的路径引发了行业警惕。6月，亚马逊将Temu排除在其价格搜索算法之外。该算法通过自动和手动跟踪商品售价，比较商家在亚马逊和竞争对手平台收取的货品价格差。亚马逊称，Temu不符合平台公平定价政策的资格要求。
此外，由于Temu商品售价较低，并以小包装方式从中国工厂和仓库直接邮寄给消费者，被美国市场指责利用800美元免税规则。美国国会在6月的一份报告中称，Temu和SHIEN每年总计约2.1亿个包裹无需缴纳进口关税。
极致低价背后，离不开拼多多的资金补贴和供应链支撑。拼多多在2022年年报中提到，随着时间推移，包括Temu在内的每个平台都可能需要财务、人员和其他资源的投入。此前，Temu被爆出长期亏损等问题。
东兴证券认为，由于拼多多重点投入跨境电商平台Temu，预计公司在2023年的销售费用、管理费用、研发费用都会出现明显增长。短期来看，公司对Temu加大投入将带动费用端的快速增长。
在供应链支撑方面，Temu依靠全托管模式，实现对商品定价权的把控——卖家作为供应商只负责提供货品，其余店铺运营、物流发货、售后客服等环节均由平台完成。这一模式的优势在于降低商家入驻门槛、提升平台运营效率；弊端则可能影响产品质量和供应链稳定性，导致商品价格“内卷”，劣币驱逐良币。
实际上，2023年以来，速卖通、TikTok Shop、Lazada、Shopee等跨境电商已经纷纷试水全托管模式，该模式的效果也将在未来呈现。
股价提振效果如何？
据《巴伦周刊》中文版不完全统计，拼多多是今年股价表现最好的大型互联网公司之一。
虽然面临亏损、监管等方面压力，但Temu势如破竹般的成长势头，让其成为拼多多电商主站之外极具潜力的增长引擎。“中长期来看，Temu有望成为拼多多海外电商平台重要一极，为公司营收和业绩带来巨大增量。”东兴证券写道。
如果将盈亏平衡作为平台稳定运营的标志性节点，那么Temu以“低价”撬动规模化增长的路径预计需要多久？
作为商业样本，拼多多的“烧钱”之路持续了整整五年——直到2021年归母净利润转正达到10.82亿美元，2022年进一步增至43.94亿美元。按照拼多多的逻辑，当规模效应打败价格让利，就可以为平台挤出利润空间。
与此同时，拼多多引入了更多品牌商家入驻，实现产品生态的拓展和利润率的提升，也改变了人们对平台“廉价”的传统印象。
另一个可参考模式是SHEIN。据外媒报道，该公司已经连续四年（2019年至2022年）盈利。柔性供应链是SHEIN的核心优势——通过联合与数千家国内中小制造商，以100至200件为批次生产数千种款式，并且依照商品受欢迎度反馈给供给端，实现对畅销款的快速返单。2014年开始，SHEIN走上了发展快车道。
上述模式得以跑通，主要源自互联网时代信息获取的便利性。特拉华大学时尚与零售研究副教授陆胜（Sheng Lu）认为“（SHEIN的模式）是数字时代的产物”——与消费者互动确定市场趋势，进而反向驱动商品制造。
虽然都是以“低价”和“效率”为驱动，但Temu与SHEIN的区别在于，Temu更聚焦“前端测试”——找到最具价格优势和品质优势的供应链资源，进而结合自身运营能力，将产品提供给消费者；而SHEIN则是深入服装生产环节，并为之提供销售渠道。
考虑到Temu已经拥有较为成熟的基础设施和商业模式，其盈亏平衡的时间或少于五年。在2022年年报中，拼多多表示，由于短暂的经营历史和早期发展阶段，Temu对当年财务业绩没有重大影响。最新季报同样没有披露Temu的具体收入贡献。
尚在成长阶段的Temu，业绩贡献只是投资者关注的一个维度。更重要的是，Temu能为拼多多的股价和市值贡献多少？
对此，多家机构将SHEIN视为对标企业，并且采用P/GMV估值方法。东方证券认为，Temu未来三到五年将维持高增长。选用SHEIN作为可比公司，给予Temu1.5倍P/GMV——预计2023年GMV达到143亿美元，业务估值为215亿美元。
综合拼多多主站1145亿美元估值、多多买菜165亿美元估值，东方证券给予拼多多114.77美元目标价。以此计算，Temu在2023年的估值贡献约为14%。
2015年，拼多多强势进入竞争白热化的国内电商市场，最终形成“猫拼狗”的三足鼎立局面。走过“烧钱占市场”阶段，拼多多的盈利能力也在逐步提升。
如今，“低价换市场”的故事正在海外上演，并且切实带动了销量高增长，Temu也成为具有潜力的竞争者。“Temu几乎没有受到投资者关注，但可能会威胁到一些传统零售品牌。”摩根士丹利在近期报告中写道。
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本文来自微信公众号：巴伦周刊 （ID：barronschina），作者：曹妍，编辑：林一丹