作者：老虎社区，头图来自：视觉中国
不知不觉，2021 年已经到了尾声。恍然发现，这已经是要“戴口罩”的第三个年头。
这一年，全球疫情反复，从德尔塔到奥密克戎，从新冠疫苗到口服特效药；
这一年，全球资产疯涨，从房租房价到大宗商品，从民生小事到资本市场；
这一年，全球政治紧张，从特朗普到拜登，从贸易关税到科技制裁；
这一年，你买了特斯拉，他买了英伟达，我重仓了阿里巴巴，我们都有美好的未来......
约翰·坦普顿曾说：行情总在绝望中诞生，在半信半疑中成长，又在憧憬中成熟。新年伊始，政策暖风对抗资本寒冬，春季躁动如火如荼，让不少投资者充满期待。
那，2022 年行情该如何演绎？投资者又该何去何从？在老虎国际投研团队通过量化分析，对全球核心资产的数据表现进行分析和对宏观经济的逻辑推演后，奉上这份 2022 年度投资展望。
直接上干货：全文主要分四大板块，文章近万字，建议先全文收藏，然后根据思维导图按需享用。
一、2022 年全球四大核心资产投资简析
1. 美股
美股观点：谨慎偏多
11 月 30 日鲍威尔国会听证中放弃“通胀暂时论”，标志着美联储政策转向“持续放鹰”的阶段；叠加就业数据和供应链瓶颈问题，在未来半年内，美联储将在行动上以“加速 taper，持续放鹰”为主，视通胀发展形势决定加息时间点。
美股走势预判：上半年以宽幅震荡为主，不排除出现 20% 急跌。到下半年，尤其是 2022 年 Q4 中期选举前的时间窗口，可能重拾上涨趋势。
投资机会：
较强盈利支撑的科技股龙头
经济恢复利好相关板块（航空、制造业、可选消费等）
2. 美债
美债观点：看多
加息预期驱动之下，明年上半年美债收益率曲线将呈现短端抬升，但长端上行空间不大。若美股出现下跌态势，美债不失为较强避险价值的资产。
美债走势预判：长期国债下行空间不大，有较高的配置价值。
投资机会：重点关注以长期国债为主的中长期债券。
3. 港股
港股观点：中性
港股基本面与内地景气度关联大，而在流动性上则与美联储货币政策更为密集；受美联储 Taper 影响，2022 年仍存在惯性下跌的可能，但整体下跌空间有限，2022 年或迎来一波估值修复的上涨行情。
港股走势预判：目前恒生指数市盈率在 11 倍左右，历史分位点 68%，仍存在继续杀跌的可能，但整体来看下跌空间有限，估值修复有望带来补涨空间。2022 年，港股有望出现“困境反转”，“政策底”明确后，部分板块仍值得期待。
重点关注结构性机会：
景气度回暖带来的基建回升逻辑（传统基建、新基建）
CPI上行带来的消费逻辑（食品饮料、日用品）
困境反转带来的互联网板块反弹逻辑（恒生科技指数、恒生互联网科技指数）
4. 中概股
中概股观点：中性
全球地缘关系复杂紧张，短期难见好转迹象。今年中概股表现低迷，12 月美国监管细则落地后，个别企业宣布自美退市。目前来看，在美中概股回归香港仍是大势所趋。2022年国家的政策力度或将放宽，自身运营良好的中概股或迎来发展机会，值得期待。
中概股走势预判：经过一轮的下跌之后，整体中概股处于历史较低水平，很多优质中概股配置价值逐渐凸显。基本面优质，主业稳健，同时运营良好且合规的超跌互联网公司，或将迎来长期配置机会。
投资机会：重点关注业绩优秀的互联网行业龙头公司。
二、2021 年全球主要资产表现回顾
这部分，我们主要从大类资产、交易市场和发达国家等几个角度来回顾。
先来看大类资产情况：
1. 2021 年全球大类资产回顾
大宗商品>全球股票>全球房地产>另类投资>全球货币>全球债券
大宗商品：29 种大宗商品，整体表现强劲。超 80% 的商品资产上涨，平均收益近 30%。其中，天然气、汽油、原油等资产涨幅靠前，钯金、大豆粉等跌幅居前。
全球股票：124 种股票资产，近 80% 的今年获得了上涨，平均收益 12.13%。其中，能源相关的权益资产涨幅靠前，中概相关的则跌幅较大。
全球房地产：27 种房地产资产，整体涨幅明显。约 2/3 都获得了上涨。其中，加拿大、美国的房地产资产涨幅近 30%，反之，中国、泰国和德国房地产则受到冲击。
另类投资：17 种另类资产，平均涨幅 8.40%。其中，AIEQ 人工智能基金上涨近 20%。
全球货币：39 种货币，随着美元的升值，大部分在今年都出现了下跌。比特币是唯一的极端异常值，全年收益一度翻倍。
全球债券：与股票资产相反，全球 51 种债券资产，仅有不到 20% 的债券资产上涨，平均下跌 3.72%；中国国债涨幅靠前，发达国家债券跌幅较大。
商品带权益齐飞，货币与债券惭愧：截止 2021 年 12 月 27 日，统计的全球 287 个资产，在今年的平均收益为 8.39%，其中有171 个资产在今年获得了正收益，占比超过了半数。
2. 2021 年全球股票市场回顾
美股>A股>发达国家股市>新兴市场股市
3. 2021年发达国家回顾：经济恢复慢一拍，全年基本无收益
2020 年中国充分发挥体制的优势，率先从疫情中恢复。到了 2021 年初，经济遇到瓶颈，增速开始放缓。美国和其他发达国家，整体节奏上比中国慢了一拍，2021 年上半年正处在快速复苏的的阶段，在夏天受德尔塔变异株冲击后，直到 Q3 才开始放缓；
高盈利增速下，美股普涨；A 股呈现明显的结构性行情，大盘股沪深 300 表现不佳，但创业板指和中证 500 指数收益仍旧不错，市场整体风格明显偏中小盘；
中美之外，发达国家股指表现平平无奇，而新兴市场在疫情的间歇性冲击下，整体来看基本上无收益。
看完了发达国家的情况，我们再详细看下美股今年的表现。
4. 2021 年美股回顾：上半年价值演绎，下半年成长恢复
在后疫情时代全球供需错配大背景下，美股上半年的主题为再通胀交易，风格上价值跑赢成长、能源、工业、金融等传统行业领跑；市场预期经济快速复苏，美联储开始启动taper，美国国债长端利率上行，但短端不动，利差扩大，以美国为首的发达国家长期国债表现不佳；
美股下半年的主题转向经济复苏增速放缓与滞胀，10 月中起加息预期飙升，美股短端利率开始抬升，长端触顶回落。美股成长风格王者回归。
2021 年整个宏观市场表现，我想你已经了然于心；下面我们来讲讲 2022 年的宏观经济的推演和结论。
三、2022 年全球宏观经济逻辑推演
1. 2022 年美国宏观经济推演：通胀高，放水多，就业低，货币政策覆水难收
a. 通胀高：CPI 破 6，美联储控通胀压力增大
美国总统拜登，已经多次在公开场合讲话中表示道，“扭转通胀上涨，是他的首要任务”。据 Gallup的民调显示，45% 的民众认为通胀使自己的钱包严重缩水。考虑到民主党目前仅勉强控制参众两院，通胀问题在 2022 年底的中期选举前势必得到控制。所以，无论是客观现实，还是政治考量，通胀，都是目前美联储迫在眉睫的棘手问题。
相比疫情爆发前（24 个月前），供应链瓶颈下原材料与运费价格上涨，是美国通胀的主要驱动因素，能源、食品和能源以外年化增长率都超过 5%。
服务类通胀能否继续维持在高位，是接下来通胀能否维持在高位的关键。目前相比疫情前，能源食品以外主要服务类分项年化增长率在 2.5%-3% 之间，因此高通胀仍有一定的持续性，在供应链瓶颈问题解决前不会明显缓解。
b. 放水多：全球央行史无前例的资产负债表扩张
COVID-19 以来，全球再次进入大水漫灌模式。美国、欧洲为代表的央行，两年内总资产规模再次翻番，超过了过去 10 年的累计增长规模。
美国政府债务占 GDP 的比重已达历史高点。根据美国国会预算办公室（CBO）的预测，若美 10 年期国债利率在 2024 年上升至 1.76%，并在 2025 年达到 2% 以上，则美国政府利息支出占 GDP 的比重也会突破 1990 年海湾战争时期的历史高点。
美国不光受到高通胀和扩表的影响，疫情影响下，就业还尚未恢复。
c. 就业低：美国距离充分就业尚远
根据 12 月初公布的 11 月非农就业报告，美国总非农就业人数缺口约 400 万人，其中服务部门缺口近 26 万人，与人接触最多的休闲与住宿分项缺口最大。供应链瓶颈问题推动运输仓储业就业人数已超过疫情前。
失业率虽然已基本下滑至疫情前水平，但大批劳动者退出劳动市场并没有统计到分母中。劳动者参与率远不及疫情前。
根据兴业证券的研究，尽管失业补助在 9 月初已停发，但仍有大量的美国人长期退出就业市场，或受疫情的影响暂时没有回到就业市场。
若考虑趋势项，即使未来每月非农新增就业 80 万人，也需要约 10 个月才能在非农就业人数这个维度上达到完全就业，对应时间点为 2022 年 Q4。
2. 2022 年美国宏观经济推演结论：美联储大概率将延续“急 taper，缓加息”的基调
通胀高，放水多，就业低的经济环境，导致美联储陷入两难的境地。
一边着急为控通胀而加息，一边担心加息后导致的经济增速放缓，不仅不利于美股以及投资者，还会影响充分就业目标的达成。美联储两大目标相互冲突，导致货币政策覆水难收。
在这种情况下，若 CPI 持续在 5% 以上，则美联储将以控通胀为主要目标，货币政策偏鹰；若CPI 有所回落，则美联储以充分就业为主要目标，货币政策偏鸽。
结论：
2022 年上半年，美联储政策基调将以控制通胀为主，通过加速taper和持续放鹰，抬升加息预期，打压大宗商品价格，从而压制通胀；
2022 年下半年，若供应链问题好转，CPI 将出现下行趋势。政策上将分离 taper 和加息，打压加息预期。
说完美国的情况，我们再来推演下中国宏观经济情况。
3. 2022 年中国宏观经济推演：两缓一宽，明年 A 股或成“全村的希望”
这里“两缓一宽”指的是海外需求放缓、出口红利变缓和货币政策宽松。
a. 海外需求放缓：供应链瓶颈，消费需求回落
全球供应链问题，主要是由供需双方错配造成。一方面是以中国为代表的商品生产者，另一方面是以美国为代表的商品需求方。这两年来，美联储疯狂印钱，美国政府疯狂发钱，直接刺激了需求方的消费需求。但与此同时，受到原材料价格上涨、疫情冲击复工复产、和运输成本上升等客观条件的制约，生产者无法承受海量的商品需求，从而造成了如今的供应链瓶颈。
值得庆幸的是，从源头上来看，2021年9月美国政府停止了“疫情补助”发放之后，居民的个人超额储蓄逐渐回归到正常水平，消费需求的回落是大势所趋。不过目前来看，需求并没有释放完全，因此明年需求的回落将是一个缓慢的过程。若奥密克戎变异株严重性不及德尔塔，则美国与欧洲的开放边境还会带来一波新的需求释放。
目前数据显示，奥密克戎传染力强于德尔塔，但患者重症率不及德尔塔。科学家对其真正的危险性，还需要一定时间才能做出最终的结论。
我们认为，或许最坏的时候已经过去，未来将逐渐转好，全球供应链瓶颈问题或将在2022年底得到缓解。
b. 出口红利放缓：海外复工复产，降低国内依赖
虽然我们认为全球供应链瓶颈问题将在2022 年底得到缓解，全球贸易将逐渐畅通。但是，这对中国来说并非什么好消息。一方面，需求的减弱，将直接影响中国的出口红利，在一定程度上，会抑制国内的经济增长。另一方面，疫情的好转，也将利好其他生产国的复工复产，从而降低了需求方对中国商品的依赖。
从上图中不难看出，2021 年下半年以来，中国出口的主要贡献因素，已经从价格转向了数量。这也从侧面佐证了，今年需求的暴增。如何应对 2022 年的局面、内需和内循环是否能够给予足够的支撑？这也是摆在中国面前，不得不面对的一道难题。
c. 货币政策宽松：疫情“动态清零”，政策“空间有余”
纵观世界现状，奥密克戎再次肆虐全球，美国、英国、欧洲等主要经济体，确诊人数再度飙升，复工复产的节奏再次被打乱。而这一次，使尽浑身解数的西方各国，再也无水可放了。面对未知的未来，东方风景独好。中国是世界上为数不多的，依然在坚持“动态清零”防疫政策的国家，中国或将成为全世界的希望。
当 11 月国际大宗商品价格出现回落之后，中国央行立刻密集出台各项货币宽松政策，给实体经济注入强心剂：
12 月 6 日全面降准：中国央行宣布 12 月 15 日下调金融机构存款准备金 0.5%，释放 1.2 万亿资金。
12 月 7 日定向降息：下调支农、支小再贷款利率 0.25 个百分点。
12 月 20 日降低一年期 LPR: 时隔 19 个月，再次下调 1 年期 LPR 5BP，最新报 3.80%。
4. 2022 年中国宏观经济推演结论：经济景气度回升，货币政策“弹药”充裕
从经济周期来看，中国领先世界一步，已经提前度过了疫情压力、快速恢复，和增速放缓的过程。目前来看，2022 年对中国来说，或有很好的发展机遇。
结论：
宏观数据反映，虽然经济仍在下行趋势，但经济景气程度整体稍显回升。11 月份制造业PMI超预期，重回荣枯线之上；工业增加值也正在逐步企稳，11 月同比增长 3.5%。中国经济有逐步企稳的迹象，业绩增长的企业有较高的成长空间。
在此次疫情处理中，中国并未采取大水漫灌的方式，现在利率下降空间仍然非常大，为刺激经济保留了很多“弹药”。我们认为，在美联储正式加息前，若全球通胀得以控制，中国将推出更多的经济刺激方案。
中美经济推演我们都说完了，为更好把控明年投资方向，你还有必要了解“全球宏观经济情况”，下面我们就对全球宏观经济作简要推演。
5. 2022 年全球宏观经济推演：经济放缓，盈利尚可，疫情可控
a. 经济放缓：2022 年全球GDP预料降低
2020 年开始的新冠疫情，严重冲击了全球经济，给当年的经济砸出了一个深坑。随之 2021 年，在全球放水的大环境下，GDP 预期增速普遍偏高，全球上演“欣欣向荣”的景象。到了 2022 年，世界大部分国家和地区，都即将进入了反弹触顶的阶段，放水的刺激将无法持续。所以目前普遍预期，2022 年全球各大经济体的复苏将放缓，GDP 的增速相较 2021 年，将出现不同程度上的降低。
b. 盈利尚可：增速将放缓，但仍将创历史新高
对于美国上市公司的盈利情况，华尔街分析师一致预期认为，虽然盈利增速将放缓，但仍将创历史新高。若 2021 年 Q4 的时机盈利增长与目前分析的一致，那么他们预计，2022 年美国上市公司的盈利增速将达到 8.23%。
考虑到，在过去 25 年里面，华尔街分析师在年末时，对下一年的盈利预期相比实际盈利平均高估7.2%。排除因特殊事件导致严重高估的三年（2001 年高估 36%；2008 年高估 43%；2009 年高估28%），平均高估幅度仍有3.3%。对此进行调整，我们认为 2022 年全年预期盈利增幅4.67%，这与美国 GDP 预期增长相近。虽有放缓，但增速尚可。
对于股票资产来说，合理的估值并不是一成不变的固定值，它与企业的长期盈利增速息息相关。一个合理的股票估值，与企业未来长期盈利增长是成正比的。假如企业未来的盈利能力长期向好，盈利增速持续攀升，那么获得一个高估值就是无可厚非的事情。这也解释了美股近十年的大牛市，即使美股的估值年年新高，但是股价依然可以连续向上。
一句话总结：市场利率只是外部刺激，盈利增长才是股价的内部核心。
c. 疫情可控：反复不定但整体可控
经济要抓，疫情更要防。反复不定的变异和爆发，随时牵扯着全球经济的命脉与未来。就目前而言，最新的奥密克戎新毒株正在全球传播，尤其是欧洲地区。据不完全统计，仅仅英法德三国，每百万人口中滚动 7 天平均新增确诊病例达到了 600 人以上，均大幅超过前几波疫情峰值。这一波疫情，欧洲成为了震中。
新毒株虽然传播迅猛，但是就目前数据来看，重症率并不算高，与世卫组织的结论是相一致的。就震中心的德国、法国和英国这几个国家来看，新增重症人数，都没有超过上一波的德尔塔。就目前的情况来说，疫情虽然反复不定，但整体上是可控的，还未出现全球失控的悲惨现象。
但是，如果 Covid-19 病毒再次出现大的变异，传染性和重症率同时大幅提升，全球出现了失控的局面。那么一切的逻辑恐全部颠覆。届时，疫情防控最严、仍然坚守「动态清零」的中国，或将成为全球的最大受益者，成为全球经济增长的唯一引擎。
6. 2022年全球宏观经济推演结论：新冠影响减弱，经济恢复常态
2021 年，全球经济从疫情中逐渐恢复。展望未来，我们预计，全球经济在2022年将完成复苏并恢复常态。
结论：
2022 年，疫情影响减弱是大概率事件。目前，全球新冠肺炎病死率已从最高时期的28.3%降至 1.6%的水平，叠加疫苗接种比例的不断上升，我们认为 2022 年疫情对经济复苏的影响将大幅减弱。
2022 年，全球经济将继续复苏。根据 IMF的预测，2022 年全球名义 GDP 约为 102.4 万亿美元，较 2019 年的三年年均增速将达到 5.4%。剔除价格因素后，实际 GDP 的同比增速为4.9%，高于 2011-2020 年历年增速。虽然基数效应和疫情不确定性因素存在，但是我们认为 2022 年全球经济仍将继续复苏，前景较为乐观。
现在，对今年和明年的局势，相比你已经很清楚了；最后的投资展望，你一定要再反复看几遍。
四、2022 年全球资产投资展望
美股
核心结论：
2022 年，美股指数大牛市恐不再有。整体来看，全年将分为上下半年两个部分。上半年以宽振幅为主，波动将大大增加，或许出现 20%+ 的急速下跌，导火索可能是欧洲或者中国以外的新兴市场。下半年，整体将趋于稳定，尤其在第四季度中期选举的时间窗口，将恢复到继续上涨的趋势。
具体理由：
1. 2022 年至少在上半年，美联储的目标重心转为控通胀，将进入“持续放鹰”阶段；
2. 美联储点阵图显示 2022 年将加息 3 次，加速 taper 已成定局；考虑到充分就业目标仍还遥远，美联储实际的加息次数或低于目前预期；
3. 美国公司盈利增速放缓，绝对估值较高，但相对估值仍在合理范围，有较强盈利支撑的科技股龙头仍是首选；
4. 若疫情逐渐消退好转，则经济重启板块将迎来一波行情；同时，那些前期爆炒的，高估值的，无法持续增长的成长股和周期股，或面临较大的回调风险。
美债
核心结论：
2022 年，我们预计，长期国债下行空间不大。无论是相比去年，还是相比其他资产，都有较高的配置价值。
具体理由：
1. 加息预期驱动之下，明年上半年美债收益率曲线将呈现短端抬升，但长端上行空间不大的态势，整体收益率曲线扁平化；
2. 美股波动加剧，风险增加；若美股出现了明显下跌，美债的避险属性将得以凸显；
3. 一旦加息预期得到打压，则可能出现短端与长端利率同时下行，美债将出现阶段性上涨行情。
港股
核心结论：
仍存在惯性下跌的可能，但整体上下跌空间有限；第二季度开始将逐渐好转，2022年港股或迎来一波估值修复的上涨。
具体理由：
1. 宏观上看：美联储加速 taper 的前提下，明年上半年加息预期比较高，港股市场首当其冲；若美股继续维持这种不确定性的震荡，港股市场恐继续杀跌；
2. 政策上看：在立法会和特区特首换届选举之后，陆港关系更加紧密，香港大概率在2022年恢复通关。另外，回归 25 周年，中央或出台大湾区惠港政策，进一步提振港股信心；
3. 估值上看：2021 年港股遭遇了盈利和估值的双杀，全年行情惨淡；目前恒生指数市盈率在11 左右，历史分位点 68%，仍存在继续杀跌的可能，但整体来看下跌空间有限。
4. 结构上看：景气度回暖带来传统基建和新基建上升逻辑，CPI 上行带来食品饮料和日用品等复苏逻辑，困境反转带来恒生科技指数、恒生互联网科技指数反弹逻辑。
中概股
核心结论：
2022 年，政策环境或趋于放宽，自身业绩优秀，公司运营良好，有较强护城河的中概股，将具备长期配置机会。
具体理由：
1. 全球地缘关系复杂紧张，短期难见好转的迹象，在美中概股回归香港仍是大势所趋；中国经济整体机会较大，中概股也同样受益；
2. 2021 年海外中概股的杀跌。2022 年，那些业绩增长良好、合规、具备高性价比的中概股，将迎来新的发展机会。
3. 中概互联板块从 2021 年 Q1 大幅调整至今，市盈率、市净率均处于历史较低区间，估值吸引力显著，配置性价比较高。
大宗商品
核心结论：
2022 年，如果疫情发展不变得更加恶劣，大宗商品牛市大概率将终结，谨防相关资产的回调风险。
具体理由：
1. 2021 年年底，美联储主席鲍威尔，曾在公开场合明确表示，放弃了“通胀暂时论”。这标志着美联储控制通胀的决心已非常明确；
2. 如果疫情不变得更加恶劣，通胀将得到抑制，国际贸易将畅通，物价上涨得到好转，大宗商品的牛市也将终结。
五、写在最后
回顾这一年：我们经历了中概的腰斩煎熬，感受了元宇宙概念的巨大爆发；或许，你在年初觉得自己是超级股神，年中怀疑自己是韭菜；直至年底你只想销声匿迹，但无论如何，这一年，你一定感慨万千，收获良多。这一切，也都将留给过去的 2021 。
最后，我们知道，对于资本市场而言，或许最疯狂的时代已经过去。潮水退去，请勿裸泳。未来终将光明，道路或许曲折，我们携手共进。
