最近，《国际融资评论》（IFR）刊发一篇题为《古瑞瓦特引发罕见杠杆收购》的文章，首次透露黑石集团将以15亿美元收购创始人丁永强持有的古瑞瓦特52%股权，从而实现对全球逆变器TOP4——古瑞瓦特的并购。


但是，在赶碳号看来，这笔交易距离最后真正达成可能仍存变数。


一、古瑞瓦特，涨价了？


来源：IFR


10月2日，据《国际融资评论》（IFR）报道：


“亚洲可再生能源行业将在杠杆融资市场上留下印记，黑石集团拟提供至少7亿美元的贷款，来支持其收购中国太阳能设备制造商——古瑞瓦特科技 (Growatt Technology) 的多数股权。


黑石集团拟以约15亿美元收购古瑞瓦特创始人持有的约52%的股份。这家私募股权公司正在寻求杠杆倍数为4.25倍至4.50 倍的债务融资，这对于亚洲可再生能源企业来说，是罕见的杠杆贷款案例。”


15亿美元，52%股权！算下来，黑石对于古瑞瓦特的估值，已经来到了28.85亿美元。按照最新汇率，古瑞瓦特现在的估值已经达到了210.62亿人民币。考虑到并购方黑石已经进入并购贷款这种项目融资的工作阶段，这个210亿，很可能就是双方最终的成交价。


之前彭博引述未具名知情人士的观点，说古瑞瓦特只值10亿美元。当时赶碳号就认为这个说法有点不太靠谱，毕竟公司又没出什么大问题，这个价格实在太便宜了。


但是后来，丁永强借助媒体发声坚决予以否认，连说三声不属实。一些“知情人士”也认为黑石收购古瑞瓦特的可能性概率小，接下来还会继续推进在港交所的上市计划。甚至，有人认为古瑞瓦特在港交所的合理估值应在500~700亿元。


赶碳号看到这个估值时当时就有点蒙。后来和一些圈内朋友开玩笑，古瑞瓦特真要是这个估值，就连行业老三锦浪科技（总市值341.7亿元）和行业老五固德威（总市值228.5亿元），两家现有市值加起来都不够。古瑞瓦特完全可以等IPO之后，用融到的钱收购老三或老五其中的一家。当然，这只是玩笑——没有如果，恰恰因为多次上市失败，才走到今天这一步。


当然，无论是10亿美元的传闻，还是500~700亿的放风，甚至包括这次28.85亿美元的交易信息，可能都只是买卖双方故布疑阵、隔空讨价还价的手法而已。


2022年6月，IDG资本向古瑞瓦特投资9亿元人民币，并获得6.52%的股份。以此交易对价计算，古瑞瓦特在香港IPO前的估值，当时已达138亿元人民币。


基于专业大神级的机构IDG资本在一年前对古瑞瓦特的估值，赶碳号认为，要考虑古瑞瓦特还没上市，另外此次交易性质是取得公司控股权，210亿的估值还是相对合理的，至少已经接近最终的成交底价了。


按照常理，这么重大的一笔交易，无论是买卖双方还是参与的投行律所会计师等相关三方机构，都要签署严格的保密协议，哪有那么多知情人。所谓“知情人”，大概率上都是自己人。


二、消息可靠吗？


上次传出10亿美元信息的是彭博，绝非空穴来风。那么，爆出这则新闻的《国际融资评论》（IFR），又是一家什么机构呢？


《国际融资评论》类似于《经济学人》《巴伦周刊》，虽然在国内知名度不如后面两家，但其定位特长就在于准确的情报，拥有40多年历史，号称是“全球领先的资本市场情报提供商”。


《国际融资评论》（IFR）的老板比较厉害，叫路孚特（Refinitiv）。后者是伦敦证券交易所集团（ LSEG）成员企业，也是全球最大的金融市场数据和基础设施提供商之一，年营业收入达62.5 亿美元，在190 个国家/地区拥有超过 40，000 家客户和 400，000 名终端用户。


接下来说的才是重点。《国际融资评论》（IFR）的母公司路孚特，在早年本来隶属于汤森路透集团。2018年，正是今天这场并购案的主角——全球私募巨头黑石集团，以200亿美元的总估值，收购路孚特55%股权，汤森路透则持有路孚特45%股权。


也许会有人好奇，路孚特及旗下媒体，在黑石并购古瑞瓦特一案中，还能够保持自己的独立性吗？对此，赶碳号并不担心。


资本的魔力是无穷的，站在新能源的大风口上，站在万物生长依靠的太阳面前，助力全人类应对气候危机、实现能源转型，是资本大佬义不容辞的责任，何况还能赚钱，赚大钱。


三、丁永强将套现110亿？


古瑞瓦特招股书显示， 公司在上市前的股东架构中：


  • 丁永强通过ESunyT Capital、ETshine Capital分别持有37.49%、25.60%的股份，合计持股63.09%；


  • 雇员持股平台HKEMT International Capital，持股6.67%；


  • 雇员持股平台Sunwave Capital，持股4.46%；


  • 丁伟、吕剑锋通过LYUJFounder International Capital持股4.39%；


  • 丁伟、曾涛通过TAOMY Capital持股4.02%；


  • 秦坤、ZHOU Qian、LIU Lilin，通过SFly Capital持股3.66%；


  • 王丹、徐进、秦嘉鲋、王军，通过XIHE International Capital持股3.53%；


  • 董海平，通过Ferryman International Capital持股2.19%；


  • 秦笑儒、王丹，通过Sheen Harmon持股1.46%；


  • IDG资本投资平台Bateson Group、Best Select Ventures分别持股3.62%、2.90%。


古瑞瓦特招股书


假设丁永强转让ESunyT Capital的A类股份和ETshine Capital的股权，两个平台相加约为7.13亿股，正好占古瑞瓦特总股本的52%。这样，丁永强还通过ESunyT Capital持有古瑞瓦特B类股份1.5亿股，约占总股本的10.97%。


但是，果真如此的话，就意味着此次套现的仅仅是丁永强个人，一把就是15亿美元，折合人民币109.52亿元。赶碳号推测，这次退出，可能并不包括员工持股平台、其他自然人股东和机构股东。这些人也许还要再等相当长的一段时间。


想来也是，如果员工在这一轮套现，可能也许就没有继续奋斗的动力了。并购完成以后，丁永强仍以10.97%的股比位列公司第二大股东，大概率会留在公司带着一帮兄弟们继续奋战，直到在海外上市为止。现有管理团队留任并做出未来业绩增长的承诺，大概率会体现在并购协议之中。


对于黑石来说，只要未来古瑞瓦特能在海外成功上市，这笔生意基本保赚不赔。古瑞瓦特的对标对象是美股逆变器企业Enphase，其最新动态市盈率为27.82倍。古瑞瓦特2022年归母净利润为16.4亿元人民币。即便不考虑2023年的增长，以2022年的财务数据计算，未来古瑞瓦特如果能获得Enphase的估值，市值将高达450亿以上。当然，这肯定是在美股，在一片颓势的港股市场中可能性并不高。


然而，这是一件板上钉钉的事情吗？


四、事情没有想象得那么简单


来源：伍德麦肯齐


今年8月14日，伍德麦肯齐（Wood Mackenzie）发布2022年逆变器出货量排名：TOP5分别是华为、阳光电源、锦浪、古瑞瓦特、固德威。TOP5在2022年的出货量超过200GWac，占到全球光伏逆变器总出货量的71%。其中，华为出货量大幅增长83%。


伍德麦肯齐的报告同时指出，2021年排名前八的供应商在2022年排名保持不变，但只有锦浪和古瑞瓦特的位置互换，古瑞瓦特从2021年的第三位下滑到第四位。


对于古瑞瓦特创始人丁永强来说，在三番五次的上市计划均告失败之后，在当下时点上，选择一个有实力的买家来并购自己，个人也能套现一大部分实现充分的财务自由，这对于一位企业家来说，实属人之常情，再正常不过。


目前，国内A股市场环境正在发生深刻变化，IPO正阶段性收紧，针对大股东减持的限制也将越来越严格。早就无缘A股的古瑞瓦特，退而求其次到港股上市亦未能得偿所愿的古瑞瓦特，如今再也不需要经历漫长的排队，以及同样漫长的解禁期，即可套现百亿，真可谓塞翁失马，种豆得瓜。


赶碳号就在思考，古瑞瓦特的这种模式，会不会给国内正等待上市的一些企业，开辟出一种全新的解题思路呢？当然，这条路也不是所有企业都有底气走、都敢于尝试的。


在过去一段时间，基于中国和海外的海关数据，赶碳号曾经对首航新能、古瑞瓦特等企业的海外销售数据保持怀疑态度。但不容否认，古瑞瓦特从总体上还是一家历史相对较长、质地优良的公司。


在风光氢储新能源领域，不少企业的资产质量与经营质量，也许并不像古瑞瓦特那么好，在大多数情况下甚至还要迎合市场需要，做一些必要的包装和修饰。这样的企业，黑石也未必会买。当然，这有点跑题了。


卖资产是一门艺术。


之前赶碳号借用了某位投资集团大佬的话来形容当下卖资产的现实——现在还有人愿意买你的资产，你还能卖得出去，就不是一件坏事。当时笔者点到辄止，这句话其实可以理解为两层意思：


首先，你的资产必须是好资产，才会有人买。不能都是一堆垃圾资产——比如恒大的债、贾跃亭的借据，就没什么用。


第二，你还要能卖得出去。赶碳号理解为，这个交易行为要得到买卖双方的相关审批监管机构的批准，能够顺利完成交易，并不是你想卖也有人买这事就百分百没问题。有个反面的例子就是潘石屹，交易对手巧了，也是黑石，100多亿的一笔并购，拖了好几年，结果大家都知道。


我们其实完全可以换位来思考这件事。


假设，我们一家中资机构现在准备收购美国一家拥有一定科创属性的企业，这家企业在新能源细分领域排名全球第四。我们计划买下来到A股来上市，当然管理团队和研发人员，必须全部要留下来。你们认为，这桩生意美国商务部会批准吗？


站在美国的角度，可能也没那么容易。


上个月底的一则坏消息是，福特向外界证实，已经暂停与宁德时代在美国锂电池工厂的合作。该项目总投资35亿美元，是建在美国本土的密歇根州，使用的宁德时代的技术。以福特在美国的影响力，尚且如此。我本将心向明月，奈何明月照沟渠。


根据古瑞瓦特招股书介绍，ESunyT Capital和ETshine Capital均为离岸公司。但是，此次股权转让的标的，毕竟是实实在在的境内资产。


扯远点，最近几年来，中概股股价普遍被暴击。这些企业其实采取的都是这样的架构设计。如果只是通过转让控股权，就能够得到一个高估值、高溢价的话，那么遍地的低估值中概股，大概率都可以翻身了。


本文来自微信公众号：赶碳号科技（ID：tmp_1562587815），作者：侦碳