本文来自微信公众号：经济观察报 （ID：eeo-com-cn），作者：欧阳晓红，头图来自：视觉中国
48小时，堪称美国银行业“优等生”、可谓创新生态系统内外投资者之首选金融合作伙伴的硅谷银行（SVB）轰然倒闭。有人瑟瑟发抖，也有人暗自窃喜。
一切充满戏剧性！美联储加息是否导致经济衰退尚难定论时，SVB却被“撂倒”了，因为资产错配；因为流动性危机（420亿美元的挤兑），因信息“泄露”引至大面积恐慌；但这只是表象。倒在金融紧缩周期下的SVB，自我救赎失败，黯然离场；这其中，既有巴塞尔Ⅲ监管漏洞之惑，也有SVB资产负债表骤扩骤缩“失控”肇因。
“本质上，此次硅谷银行事件是典型的在金融紧缩周期下，叠加科技创投产业周期下行和估值双杀，以及银行经营管理中出现的资产负债管理风险等多重因素共同作用导致的流动性危机。”歌斐资产宏观策略研究董事负责人范彦君告诉经济观察网，而“持续负息差是当前紧缩周期下，美国银行业面临的普遍问题。”
现在，这场流动性危机如何演绎变化不得而知，但好消息是，据彭博最新报道，美国计划在SVB之后采取紧急措施支持银行；美联储和财政部正在考虑一项紧急贷款计划，以支持银行客户的取款需求。美联储称，美国财政部将“从外汇稳定基金中动用至多250亿美元”，为这项银行贷款计划托底，但美联储预计不会动用该项资金。美国财政部长耶伦称，此举将为“所有储户”提供保障，表明超过25万美元FDIC保险门槛的账户也将得到帮助。
当地时间3月12日晚间，美国财政部、美联储、FDIC就硅谷银行倒闭事件发布联合声明称，从3月13日星期一开始，储户将可以使用他们所有的钱。与硅谷银行的决议相关的损失不会由纳税人承担。受此消息提振，美股纳指、标普500指数期货开盘均涨超1%。
经济学家任泽平认为，美联储的应对策略是影响本次事件未来走向的关键变量。美联储已确定3月13日上午11：30（北京时间周一晚11：30）开启紧急闭门会议，评估并决定联邦储备银行的预付利率和贴现率。
虽然美联储紧急宣布“救市”，市场恐慌情绪暂时得以缓和，但其他银行的问题仍在；毕竟SVB倒闭事件才开始……或许，从-9.58亿美元（SVB现金余额/3月9日）、-18亿美元（认亏）、420亿美元（挤兑），450基点（美联储8次累计加息）、2090亿美元（SVB总资产规模/截至2022年底）这组关键数据中，我们可以找到致SVB“猝死”的逻辑，以及发现偶然中的必然。
一、SVB“不归路”进行时
这个时刻将被载入史册。美东时间2023年3月10日，美国联邦存款保险公司（FDIC）宣布接管硅谷银行。加州金融保护与创新部门的结论是“硅谷银行被接管的理由为流动性不足和资不抵债。”3月8日，硅谷银行的母公司硅谷银行金融集团（SVB Financial Group，NASDAQ：SIVB）公告通过普通股融资12.5亿美元，通过存托股融资5亿美元。
市场闻声慌了——SVB融资路演时披露的数据“泄露”了重要信息。根据SVB公告，Goldman Sachs & Co.LLC和SVB Securities担任发行的账簿管理人。按照思睿集团首席经济学家洪灏的话说，硅谷的投行高盛看到了其中的佣金机会，开始建议硅谷（银行）卖掉一部分美债组合，同时卖22.5亿美元的股票以补充资本金。他认为，这是一个馊主意：融资路演时被迫披露的数据显示，硅谷的客户在大规模取钱，硅谷的存款大量流失。如果不是路演披露，本来市场并不知道详情。现在，市场认为硅谷快破产了，更加速挤提。
“挤兑”对银行而言，极为致命。正如，储户担心资金安全而急于提取存款后，SVB崩溃了；加州金融保护和创新局称，仅在3月9日这一天，储户和投资者的取款总额高达420亿美元。其疯狂挤兑震惊了市场，美国银行股市值因此蒸发愈1000亿美元；而当日的硅谷银行股票跌幅超60%，当天市值蒸发94亿美元，创历史最大跌幅。
截至去年底，在美国排名第16大银行的SVB，拥有约2090亿美元的资产和1754亿美元的存款。而一个月前，即2月14日，根据“增长、信贷质量和盈利能力”等评选指标，硅谷位列福布斯“美国最佳银行”100家最大上市银行中的第15位。
“由于硅谷都是大客户，存款远超25万美元，因此硅谷银行95%以上的存款不适应于美国存款保险上限25万美元的保护条款。”洪灏称。
根据FDIC声明，账户超过25万美元的客户应拨打FDIC免费电话。但其同时表示，在关闭时，超出保险限额的存款数额尚未确定。一旦FDIC从银行和客户那里获得更多信息，就会确定未投保存款的数额。
“Hey guys，you guys aren’t answering my calls，I need to get my money out。” 3月10日晚间，一位用户在社交媒体上的硅谷银行官方账号下发文，并配上哭泣表情。大意是“你们的电话打不通，我要把我的钱取出来。”
但值得一提的是，有消息称，FDIC接管之前数小时，硅谷银行按计划于3月10日（周五）向美国员工发放了年终奖。早在硅谷银行暴雷前数日，奖金发放程序就在推进之中。10日当天，硅谷银行CEO在一份短短两分钟的视频讲话中告诉员工，自己不再进行公司决策。
另外，SVB公司首席执行官格雷格·贝克尔（Greg Becker）在硅谷银行披露大规模亏损不到两周前，根据一项交易计划卖出了360万美元公司股票，约合人民币2486万元。
SVB如此操作颇令市场费解。尽管倒闭前一天的硅谷银行还是“优等生”，无奈成为美国历史上第二大倒闭的银行，仅次于在2008年金融危机中破产的华盛顿互助银行，也是金融危机之后最大的银行倒闭事件；基于硅谷银行的特殊性与重要性，尤其是其“搭建”的创新生态系统，SVB的倒下，对全球创业创新领域而言，无疑是一次信仰重创。
资料显示，SVB是创新经济的金融合作伙伴，帮助个人、投资者和世界上最具创新精神的公司实现其宏伟目标。SVB的业务——硅谷银行、SVB Capital、SVB Private 和 SVB Securities——共同提供充满活力和快速增长的客户在成长过程中所需的服务，包括商业银行、风险投资、财富规划和投资银行。SVB总部位于加利福尼亚州圣克拉拉，在世界各地的创新中心开展业务。
范彦君分析，业务上硅谷银行与科创类企业深度绑定。硅谷银行没有零售业务，两大主营业务是为PE/VC提供资本催缴信贷以及为初创企业提供信用贷款。其客户主要来自科学技术、生命科学、医疗保健、高端消费、私募股权及风险投资（PE/VC）等科技初创领域。
因此，由其掀起的风波目前暂难评估。按照硅谷创业孵化器YC之CEO Garry Tan的话说，硅谷银行的后果可谓“初创企业的灭绝级别事件”，YC三分之一的投资组合公司，约一千多个Start up（初创公司），所有钱都在硅谷银行，下周开始根本发不了工资和支付房租。
如此，为避免科技公司可能出现的“灭绝级事件”，据媒体报道，截至当地时间3月11日下午，约125家风投公司（包括红杉资本在内）签署了一份支持硅谷银行的声明，表示过去两天发生的事件“令人深感失望和担忧”，如果硅谷银行被另一个实体收购，投资者将继续与硅谷银行保持关系。
二、“冲击波”
SVB倒下，全球创投圈惊魂，中国恐有不少创业者和机构“中招”了；包括国内在硅谷银行有存款的创业公司需要直面这家银行的意外倒闭。
“中国一些知名富豪，涵盖隐形富豪，当初他们认定SVB，跟进投资了，金额也很大；这下倒不知该怎么办了。”一位创业圈资深人士说。
数据显示，截至2022年末，共有528家机构投资者持有硅谷银行股票，合计持有市值109.54亿美元。其中，全球最大公募基金先锋集团的持股数量最多，持股市值高达15.32亿美元；贝莱德、摩根大通、景顺等知名全球投资机构也大量持有硅谷银行的股票，持有硅谷银行市值均超亿美元的机构投资者有28家。
目前已有不少巨头确认受波及。如当地时间3月10日，美国知名投资人“石头姐”的上市公司美国流媒体服务商Roku在向美国证交会（SEC）递交的文件中称，26%的现金储备都存放在硅谷银行。并表示，目前公司不清楚能在多大程度上收回在硅谷银行的存款。据悉，截至目前在硅谷银行的存款总额近4.87亿美元，占其现金和现金等价物的26%。
美国智能支付平台Bill.com表示，约有3亿美元现金或现金等价物存放在硅谷银行。公司不再使用硅谷银行为客户处理支付交易。
稳定币巨头Circle确认，该公司约400亿美元的USD Coin储备中，有33亿美元在硅谷银行。这令投资者担忧，与美元挂钩的USDC周六（3月11日）一度跌至90美分。
“元宇宙第一股”Roblox确认，其30亿美元现金中的5%存在硅谷银行。
3月11日，外媒报道，根据路透社看到的一封给员工的电子邮件，监管机构联邦存款保险公司向硅谷银行的员工提供了45天的就业，工资是其工资的1.5倍。FDIC将在周末为工人注册并提供有关福利的信息，医疗保健详细信息将由前母公司SVB金融集团（SIVB.O）提供。截至去年年底，SVB的劳动力为8528人。
SVB危机恐蔓延至英国。3月10日，英国央行公告称，英格兰银行打算向法院申请将英国硅谷银行有限公司（“SVBUK”）置于银行破产程序中。银行破产程序意味着符合条件的存款人将由FSCS尽快支付，最高可达85，000英镑的受保护限额或联名账户最高可达170，000英镑。
英国财政部长和英格兰银行致力于将SVB的影响降至最低。据路透社报道，3月11日，英国财政部和英格兰银行正在共同努力，以尽量减少美国银行硅谷银行倒闭的英国分支机构可能造成的破坏。
英国天空新闻援引知情人士报道称，伦敦银行集团有限公司正考虑收购硅谷银行英国有限公司。刚成立两年的清算银行——伦敦银行已任命Perella Weinberg Partners为这一桩可能的交易提供咨询。（3月13日周一，据媒体报道，汇丰宣布以1英镑的价格收购了硅谷银行英国子公司，交易立即完成。）
FDIC通常只能保护25万美元的存款，超过该额度的储户资金将不会得到充分保证。现在，美联储出手了！存款逾25万美元的SVB储户，包括惊魂未定的创投圈和科技圈巨头似乎等来了希望。
据硅谷银行财报，截至去年12月31日，拥有约2090亿美元资产，账下的存户储蓄规模达1754亿美元，但同期，硅谷银行美国分支机构超过FDIC保险限额的未投保存款估计数额为1515亿美元——这恰是储户的焦虑“症结”。根据加州金融保护和创新部3月10日提交的接管令，截至3月9日，SVB的现金余额为负的9.58亿美元。
但经纬中国创始合伙人张颖在朋友圈发文称，硅谷银行这次周末危机，其个人判断可控。
就此次SVB流动性危机，范彦君告诉经济观察网，首先是金融快速扩张紧和持续超预期紧缩周期下带来的商业银行资产负债表快速扩张和迅速恶化风险。金融扩张周期下，MMT政策下的流动性过剩和“资产荒”现象带来了科技创投类企业繁荣以及与之相关的金融机构的快速扩表；而在金融紧缩周期下，持续的负息差是目前美国银行业面临的普遍问题，尤其是SVB事件之后，储户可能会陆续将存款转移到其他大型银行，对于资产没有足够分散的中小银行而言流动性风险不容小觑。
其次是在巴塞尔Ⅲ的监管漏洞下，看似资本充足率非常健康的SVB银行实则存在极大的经营隐患。一是在负债端行业高度集中情况下本来发生挤兑风险的概率就要比一般银行更大；二是资产端相比其他银行不具备吸纳优质贷款像房贷、车贷的情况下，只能选择现金或是有价证券，进而对货币政策的误判使得大规模持有了美国国债和MBS，并且之后也没有及时使用衍生工具对冲利率风险，相比大型银行来说，风险管理能力较为薄弱。
最后从美国经济周期本身来看，范彦君认为，市场之所以有美国经济是硬着陆还是软着陆之辩主要在于其经济结构在2022年出现的显著失衡，一方面是消费复苏带来就业和薪资的螺旋式上升使得宏观数据非常亮眼，另一方面是科技产业下行周期叠加加息环境下带来的估值和盈利双杀使得经济预期结构性走弱都使金融和科技类板块估值不断重估。
至于未来，谁给SVB“止血”、“造血”均是未知数，答案在风中飘……
三、“下一个是谁？”
各种猜测接踵而至，2008金融危机再现了吗？SVB之后，下一个是谁？
伺机而动的空头也在行动。市场消息称，3月10日晚，对冲基金开始对第一共和银行（FRC）、Signature Bank（SBNY）、Zions Bancorporation（ZION）、KeyCorp（KEY）与Truist FinancialCorp（TFC）建立庞大的沽空头寸。
截至2022年Q4，根据FDIC统计，美国银行业可供出售金融资产（AFS）有2795亿美元未实现损失，到期投资（HTM）有3409亿美元未实现损失。总资产规模前100的银行中，施瓦布银行、硅谷银行、夏威夷银行等HTM未实现损失占总资产规模比重高到50%。
中金公司点评，硅谷银行事件，影响不可低估，还要判断这次事件是否会变成一次系统性危机。
但国金宏观赵伟团队不认为SVB事件会引发系统性风险。“硅谷银行溢出效应有限、流动性环境未明显收紧。”其逻辑是：硅谷银行规模小、同业少，直接溢出效应远低于雷曼兄弟银行；同时其抛售的底层资产无根本性问题，抛售底层资产-底层资产暴跌-其他银行风险暴露的链条不会成立。
诸如，硅谷银行虽为美国资产规模第16大银行，但其体量远低于雷曼兄弟银行，当下1955亿美元的总负债规模远小于雷曼兄弟银行2008年Q1的7612亿美元；同时，硅谷银行负债端以存款为主，同业存单、债券等债务规模仅193亿美元，远低于雷曼兄弟银行的1296亿美元。此外，当下硅谷银行底层资产美债、MBS相对健康，无底层资产抛售恐慌下的风险蔓延之虞。
不过，SVB的倒闭并非毫无征兆。SVB爆雷和Silvergate Capital Corp突然倒闭几乎同时发生，尽管它们之间关系不大，但客户恐有交集。后者客户主要是加密货币企业，其问题始于去年挤兑潮，当时，其客户为抵御FTX数字资产交易所的倒闭而纷纷抽离资金。正如今天SVB发生的一切。Silvergate因储户提现而贱卖资产，最后宣布破产清算。而在SVB问题公开前，美国银行股已经承压——因为，利率的上升令储户可以随时转投能提供更高利率的银行。换言之，金融机构似乎没有做好步入高利率时代的准备。
若细究之，会发现硅谷银行“不归路”始于疫情期间货币宽松及自身投资策略。如果说由于美联储持续加息（自去年3月以来，美联储连续8次加息、累计加息450bp）导致资金成本变贵，即低利率时代终结等是诱因；那么，实质上，还是SVB自身的资产期限错配未管理好风险，投资策略过于激进，是投资风控管理之失策。
如范彦君所言，SVB的商业银行资产负债表快速扩张和迅速恶化风险；负债端与资产端均的劣势。前者行业过于集中，后者可选择的投资标的有限；加之风控管理能力不足。
不妨复盘SVB的资产负债表扩张之路：“大放水”期间，受益于宽松的流动性，硅谷银行资产负债表快速扩张，截至2022年一季度，其吸收存款规模一度增长了221%至1981亿美元，总资产也增长了210%至2204亿美元。
据国金宏观赵伟团队观察，负债端，硅谷银行66%的存款均为活期存款，而资产端，其将新增规模的70%用于购买可供出售金融资产（AFS）和持有至到期投资（HTM），仅24%用于发放贷款，导致了期限错配问题。2022年3月以来，在美联储加息的同时，硅谷银行资产的久期也在拉长，AFS、HTM平均久期年限分别从2.4升至3.6、4.1升至6.2，加剧了期限错配风险。而无风险利率的大幅抬升，导致美债、MBS价格的快速下跌；美债、MBS分别占到硅谷银行AFS和HTM的62%和75%。截至2022年末，硅谷银行AFS与HTM分别浮亏25亿美元和152亿美元，合计浮亏177亿美元，超过其所有者权益的163亿美元，风险一步步积蓄。
正如在范彦君看来，新冠疫情发生后，由于美联储大幅宽松，市场流动性充裕，投资热情高涨，科创企业获得了大量资金，并将其存放在SVB。SVB的存款规模也由2019年末的618亿美元大幅增长至1731亿美元。资产端，SVB将大量新增存款都投资在了证券中，购买了大量久期较长的美国国债与MBS。2020年一季度到2022年一季度，SVB增持了约800亿美元MBS与120亿美元国债。
但随着联储加息持续高于预期以及科技创投行业泡沫的逐渐破灭，2022年期间创投类基金估值平均下跌了60%以上，依赖流动性支持的科创企业现金加速消耗，提现需求激增。而其资产端以AFS记账的的美债与MBS随着加息价格大幅下跌。同时，SVB银行未能充分预期联储加息节奏而只做了小额的利率掉期，不像其他大行大幅锁定利率风险。风险逐渐累积增加之后只能选择出售资产满足流动性需求。
诚如，美联储激进的加息，无风险利率上行不利于长久期资产，硅谷银行账面出现大量浮亏，风险开始逐步积累。叠加多重负面影响因素，看似偶然的SVB倒闭，也有其必然性。
四、下一步
此时，硅谷银行“猝死”事件仍在发酵之中；有人哭也有人笑，还有人在观望……
一位币圈投资大V说，硅谷银行的倒下乍看是超级利空，细思量，其实是利好，特别是对美国科技股和比特币——美联储终于有了停止加息与缩表，甚至开始降息的理由。
是这样吗？华尔街日报记者Nick Timiraos指出，隔夜周五的非农数据并不会改变美联储官员对于经济前景和加息的判断，但硅谷银行倒闭引发的风波却大幅打消了市场对于50基点加息的预期。
3月10日，美国劳工部公布的2月新增非农就业人数为31.1万，而预期22.5万。连续11个月超过预期，暗示美国就业市场依然强劲。但同时公布的失业率升至3.6%，预期和前值均为3.4%。
此时，不只是创投圈惊魂，华尔街投资者们也不无担心——SVB暴雷或威胁到更大范围内的金融稳定。他们目前更倾向于3月只加息25基点。但当前“资产规模2000亿美元的银行因为流动性问题倒闭”这事是否足以引发美联储转向尚无定论。
“一个月前美联储的利率决议，市场以’鸽派加息’来解读，主要原因是整个决议给市场感觉加息即将到头，而加息幅度也从50个基点进一步降至25个基点，利率声明也认同通胀压力已开始放缓。” FXTM富拓首席中文分析师杨傲正分析。
不过，上周二鲍威尔在参议院的证词非常鹰派，杀市场一个措手不及，不但明示必要时需要加快加息步伐，利率峰值也可能高于先前预期，美国2年期国债收益率突破5%，是2007年以来首次，2年和10年期的收益率曲线倒挂幅度更是超过100个基点，为40多年来的最高纪录，美股三大指数都跌超1%，美元指数也升至两个月的高点。
上周三鲍威尔再次在众议院发表证词，虽然重申还没决定3月的加息幅度，但指出将取决于即将出来的就业和通胀数据，而隔夜的ADP小非农就已经再次超过市场预期，新增就业达到24.2万人，市场押注3月加息50个基点的概率进一步加强。
现在，突发的硅谷银行风波会再次弱化美联储加息50个基点的预期吗？
赵伟分析，疫情爆发后，美联储快速扩表，硅谷银行采取较为激进的资产端策略，约70%新增资产均投向以美债为主的AFS和以MBS为主的HTM。货币政策的大反转使该类资产出现大幅的浮亏，其中，AFS亏约25亿，HTM亏约150亿。随着融资环境的收紧，硅谷银行客户企业纷纷提取存款。准备金不足的硅谷银行被迫出售美债兑现浮亏，引发市场恐慌。
但他认为，硅谷银行破产风波倒逼美联储“政策转向”的可能性不高。通胀粘性下，前期过度下修的加息预期或有反复。硅谷银行体量不大、同业业务少，溢出效应有限。当下，美国银行业爆发系统性风险的概率较低，或有风险存在的中小银行规模占比低、高存款保险覆盖下传染性有限。
下一步，“美联储需要在通货膨胀、经济增长和金融风险三者之间取得平衡，或加剧短端利率定价的波动，进一步抬升期限利差倒挂幅度。”国金宏观赵伟团队说。他认为，从CDS利差、金融条件、货币市场流动性、货币市场利率等角度来看，当下美国金融市场环境仍较为稳定，暂无“流动性冲击”向“流动性风险”演化之忧。
而在任泽平看来，若美联储及时干预救市，挤兑风险得到遏制，风险将可控。硅谷银行破产如果不控制好，将引发金融恐慌甚至危机，分为三波：
第一波美国股市暴跌，流动性紧张，叠加美联储过去持续的加息，雪上加霜；第二波，向海外传染，引发全球金融市场动荡，波及全球金融投资投资者；第三波，全球经济衰退。如果是第一种情况，对中国的影响有限。但如果出现第二、三种情况，表明美联储应对不得力，则需要注意金融风险的传染效应。对中国的影响主要体现在：首先是科技产业链出口，其次是恐慌情绪蔓延和外资抽逃。
“若全球陷入深度衰退，外需将急剧下滑，贸易收缩。若任由风险蔓延，则会导致美国流动性本就偏紧的小型银行率先暴雷，进而传导至中大型银行，再次重演雷曼时刻，企业陷入资产负债表衰退。波及全球需求。”任泽平称。
事实上，日前，美国国债10年期与1年期及10年期与2年期国债收益率倒挂的峰值均超过了120bp。历史上，当利差超过100bp，美国经济没有一次能够逃逸衰退。这次会是例外吗？
范彦君告诉经济观察网，对美股市场影响来看，一方面市场期盼已久的衰退可能会在一波三折之后终将到来，并且加剧了硬着陆的风险，美股在情绪面的影响存在进一步调整风险；另一方面SVB银行虽然不属于美国系统性银行，但其金融风险的传导效应短期内不会消失，由于涉及全球性的基金投资，SVB的影响已经超过了它本身规模的影响范围。
而美联储的紧急“出手”也印证掣肘全球创新创业发展的SVB冲击波不容小觑。
本文来自微信公众号：经济观察报 （ID：eeo-com-cn），作者：欧阳晓红