本文来自微信公众号：界面新闻 （ID：wowjiemian），作者：刘晨光，原文标题：《港股新经济公司流行“丐版IPO”，背后有着怎样的无奈？》，头图来自：视觉中国
今年以来，港股IPO市场不太如意。部分股票上市后出现了“面粉比面包更贵”的现象，即一二级市场价格倒挂，上市之后的市值，比上市前募资时的估值更低。
不同于A股IPO规定最低也需要发行10%新股，港交所对发行新股比例没有硬性规则。 因此，有不少市场参与者想到了“丐版IPO”缩量发行的办法，企图稳定新股上市后的表现。
界面新闻发现，涂鸦智能-w、润迈德-B、微创脑科学等新股占总股本的比重均不足3%，此外智云健康、名创优品、诺亚控股-S、美因基金、快狗打车等也都在10%范畴以内。
部分新经济公司估值“倒挂”
7月15日，微创脑科学登陆港股。据灼识咨询，就2020年的收入而言，微创脑科学为国产最大的神经介入医疗器械公司，也是该市场前五大参与者中唯一的中国公司，市场份额约4%。
截止到8月8日收盘，微创脑科学的股价已经小于其发行价24.64港元，报收21.95港元，市值约为128亿港元。2021年11月微创脑科学进行了一轮Pre-IPO轮融资，当时估值已经达到17.5亿美元（约137亿港元）。可见，其一二级市场的估值已经倒挂。
2021年12月31日，商汤-W登陆港交所，公司首发募集资金为66亿港元。
招股书显示，商汤-W进行了12轮的融资，最后一轮公司的估值为130.12亿美元，约1000亿港元，截止到8月5日下午收盘，商汤的市值约为747亿港元。这意味着，该公司一二级市场的整体估值也已经倒挂。
红蚁投资总监李泽铭表示，新经济公司容易出现一二级市场倒挂。“这里有一个时间差，从一级市场到二级市场，中间可能有两三年的时间间隔。”李泽铭解释道。
他坦言，2019年的时候，生物科技和互联网都很火爆，二级市场的定价就很高。所以一级市场就按照当时的市场去做估值。“到现在，整个市场已经完全不一样了，很多公司的估值逻辑已经发生了变化，这种情况下，当然会出现一二级倒挂。”
多家公司推出“丐版”IPO
界面新闻记者注意到，除了上市之后出现一二级市场倒挂的现象之外，去年以来，港股部分公司IPO募资金额占比较少。
据招股说明书，商汤-W IPO时只发行5%的新股，合计17.25亿股。在这5%的新股中，10.33亿股归属基石投资者，2.36亿股归属老股东上海国际，均有锁定时间。能在二级市场买到的仅占比1%左右。
润迈德-B的募资也可被称为“丐版”。招股书显示，润迈德-B于2014年成立，是一家中国医疗器械公司。
公司全球发售2334.8万股股份，发售价为每股6.24港元，其发行新股占总股本的2.04%，发行数占比也很低。Wind数据显示，其IPO共募集资金1.49亿港元。
值得留意的是，润迈德-B上市前D轮筹得7200万美元（约为5.65亿港元）的融资，由平安资本领投，国际资本Seresia Asset Management、Lighthouse Canton等跟投。也就是说，润迈德-B上市募集的资金还不如其D轮融资的多。
据界面新闻记者统计发现，涂鸦智能-w、智云健康、名创优品、诺亚控股-S、美因基金、快狗打车、玄武云、瑞科生物-B、乐普生物-B等新股占总股本的比重都在10%的范畴以内。采用这种方式进行IPO的大多数都是新经济公司。
“丐版”背后有何无奈？
IPO募资占比较小，真的是这些上市公司不缺资金吗？
众所周知，能够多募集资金往往是企业IPO时求之不得的结果，之所以减少首发募集资金，背后有着多重原因。
界面新闻记者查询招股书发现，截至2021年6月30日，商汤-W现金结余总额为人民币195.28亿元。这表明，在上市之前，商汤-W整体的资金量还是比较雄厚的。
润迈德-B截止到2021年年末有现金及现金等价物5.59亿元，较上年末的2758.8万元有较大提升。公司称主要由于C轮及D轮融资的完成以及caFFR系统的销售额增加所致。
天爱资本投资总监杜先杰向界面新闻记者表示，当前整体的市场生态是形成这种现象的主要原因。“上市前的投资人，把IPO当成套现的重要手段。在以前市场好的时候，确实在IPO之后，还会有一定的上升空间。但从现在的港股生态来说，IPO之后，股价不太容易实现增长。”
他表示，在现在的市场环境下，很多二级市场投资者不愿意在最后的价位认可股票价值。“如果还是强行发那么多钱，价格会大幅下跌，要不就会发不出去。或者到时候会迅速下跌。因为很多认购的人，也是用投机的心态，上市之后马上就会卖出。”
为了满足IPO之前投资者的要求，在需求减少的情况下，适当减少募集资金额度便是在数据上维持公司整体估值的一种方式。
“本质上还是供求关系的体现。”杜先杰表示，“例如现在1块钱的价格只有很少的一部分人认可，那么也就只能发这么多了。”
李泽铭解释道，新股发行占总股份比例低，这个主要跟股票卖不出去有较大关系。因为很多新经济公司还没有盈利，即市场对公司的估值都还只是潜在的期望。
“而且很多公司在上市的时候，已经有了较高的估值，举例来说，如果按照增发25%股份来操作，需要非常多的资金，就目前而言，港股不会有那么大的市场来承接。”他分析指出，为了维持这样的估值，只能把新增发的股份收缩，这对原有股东可能也是有利的。
以润迈德-B为例，其上市时有且仅有一款血管介入产品在销，年销售额接近1亿元，净利润方面近两年亏损呈现出扩大趋势。在这样的背景下，其IPO整体估值仍然高达72亿港币。数据显示，其PS（即市销率）在50倍左右。
具有同样估值逻辑且业务类似的启明医疗-B，其当前的市值为66亿港元左右。2021年年报显示，启明医疗-B近两年持续亏损，但收入超过4亿元，已经有两款主动脉瓣产品上市，PS在13.5倍左右。
打新还要注意什么？
进入7月份以来，港股IPO逐渐回暖。Choice数据显示，相对于上半年仅有20余家公司上市，7月份就有15家公司登陆港股市场。
有资深投行人士告诉界面新闻，受中概股回港上市影响，预计下半年市场会胜于上半年。不过从7月份上市的公司股价来看，有80%的公司股价已经破发。
回顾这些上市募资占比较少的IPO，相关公司股价的变化也多呈现震荡趋势。有些开盘股价就发生较大震动，有些要持续一段时间直到解禁时才会产生较大反应。
商汤-W显然是属于后者。去年年底该公司在港股上市，短短一周，股价飙涨至9.7港元/股的最高点，总市值一度突破3000亿港元。
2022年6月30日，商汤-W官宣解禁，股价一度暴跌50%，截至当日收盘，总市值仅余1000亿港元，较巅峰时期蒸发近2000亿港元。直接原因便是上市前投资者和基石投资者在6月30日当日全部迎来解禁，占公司总股本约为75%。
“商汤有禁售期，商汤发行了5%，里面有4%的是禁售的。剩下的1%就有很高的向上的动机来运作，其他人的成本也不低。如果1%的流动性一开始就向下‘砸’，就会影响到所有投资人的利益，但是反过来，其他近99%的投资人，账面上都是盈利。”上述港股资深机构人士直言。
还有些公司股票在上市当天就出现大滑坡。6月24日，快狗在香港主板上市，当天股价就下滑了22.23%，此后股价更是一路下跌，截止到8月4日收盘，已经跌至5港元左右。
李泽铭表示：“快狗上市，它的流通量可能就百分之三左右，但实际上没有那么低，因为有部分的老股是没有锁定的，所以虽然新股的流通量低，但是第一天上市的时候就已经有很多老股可以解套。”
根据招股说明书，快狗上市时的禁售股份占比大概在86%左右，加上5%左右的新股，意味着还有部分老股没有签署禁售协议。
“参与打新者特别要注意的是新股上市时，老股是不是有一个锁定期，很多人以为，有些新股，增发比较少，流动量比较低，那么头几天热炒的机会比较大，但实际上并不一定全是机会。”李泽铭说。
在杜先杰看来，对机构来说，如何避免这种倒挂亏损的情况，主要还在于自身投研能力的建设。“投一家公司的价值，估值多少，就要和二级市场的同类来比较，理论上二级市场有打折才有意义。但果是投研能力不够，或者对港股不了解，容易对公司的估值产生错判。”
百惠证券策略师岑智勇认为，长线打新要看IPO公司业务是否具有有独特性，与同业相比是否具有吸引力，还有即是公司的资金如何使用。对短线投资者来说，会更看重市场气氛。
本文来自微信公众号：界面新闻 （ID：wowjiemian），作者：刘晨光