本文来自微信公众号：经济观察报（ID：eeo-com-cn），作者：蔡越坤，头图来自：视觉中国
信托机构“接盘”开发商——这样的处置方法，让信托投资者们最初听到时“比较慌，害怕兑付没保障”。
2月24，北方地区一名信托机构的法律合规部经理徐娜，给经济观察报记者讲述了信托产品违约后投资者们的经历。徐娜说，但是后来投资人接受这种处置方法后，目前对项目处置回款的效果还是比较满意的。
过去的一年，受房地产企业爆雷频发影响，房地产信托也屡屡发生兑付风险，徐娜所在公司的信托产品也有所波及。徐娜举例称，公司的一只房地产信托产品，所涉及项目的开发商逐渐陷入舆情和商业危机，而且开发商对信托项目回购担保力减弱，公司担心项目开发进度也会被耽搁。2021年10月份，徐娜所在的公司便与开发商沟通，协商让其退出开发，委托联合开发商继续开发销售回款兑付。
这并非个案。经济观察报记者注意到，近日，部分信托机构频频变身“开发商”，接盘房地产项目公司的股权，成为绝对控制人。例如，2022年以来，五矿国际信托有限公司（以下简称“五矿信托”）等信托机构，通过接盘其他开发商项目公司的方式来处置化解已经出风险的信托项目。
这类事件引起了信托圈的广泛关注。这种化解风险的方式对信托机构与投资者而言会带来哪些影响？目前这类项目的市场接受度如何？
一位信托业高管吴铮表示，信托机构接盘开发商项目属于信托的真正股权类投资信托的模式，算不上是创新模式，信托公司已经做了很多年了。接盘开发商项目后，信托公司一般会与其他的代建方或者开发商进行再合作，保证项目最后的完工交付、销售，信托资金最后安全退出，保障投资者的利益。
一位信托研究人士向记者表示，在目前这种环境下，信托机构接盘开发商项目的动作，对于信托公司处置房地产信托存量业务，化解业务风险具有一定的参考意义；但也存在不确定性的市场风险，毕竟当前房地产行业风险还未完全出清，销售市场尚未恢复。
一、接盘
2022年以来，信托机构通过增加持股比例对房地产项目实现控制权的案例频频出现。
2月22日，记者查询发现，“东莞市鸿钏房地产开发有限公司”于近日完成股东变更。变更后，恒大地产集团广东房地产开发有限公司退出，广州恒益祥贸易有限公司成为项目开发商最大股东，由光大信托100%控股。
2月15日，南宁市龙光房地产开发有限公司转让柳州市龙光骏德房地产开发有限公司70%股权，中融国际信托有限公司实现绝对控股。转让前，柳州市龙光骏德房地产开发有限公司由南宁市龙光房地产开发有限公司持股100%；转让后，柳州市龙光骏德房地产开发有限公司由中融国际信托有限公司持股70%，由中融国际信托有限公司持股30%。
此外，工商信息显示，2022年1月底，广州文旅城旅游发展有限公司完全退出广州南沙区恒睿文化旅游发展有限公司，五矿信托接盘。据悉，广州南沙区恒睿文化旅游发展有限公司此前由广州文旅城旅游发展有限公司持股51%，后者由恒大童世界100%控股。目前广州南沙区恒睿文化旅游发展有限公司已由五矿信托100%控股。
2022年1月中旬，昆明恒拓置业有限公司、佛山市顺德区盈沁房地产开发有限公司发生工商变更，变更完成后，接盘方也为五矿信托。转让完成后，恒大集团退出上述两家公司股权，五矿信托持有上述两家地产公司100%的股权。
记者从五矿信托相关人士处也确认了该消息的真实性。
五矿信托表示，面对与恒大集团合作的上述3个项目风险，其以维护投资人利益为首要目标，积极寻求化解路径。经过反复论证，五矿信托认为通过获得项目公司全部股权及管理权，推动项目正常化运营，是当前解决恒大项目问题的最优方案。
“五矿信托遵循市场化、合法合规的原则，积极推动项目股权转让并取得实质进展，目前已经获得部分项目公司全部股权。这是五矿信托从维护投资人利益、积极承担社会责任方面做出的慎重考虑。针对这些地产项目，五矿信托将采取正面、积极且务实的措施，确保项目正常平稳运行。”五矿信托表示。
一位信托行业人士称，信托是否真正接盘开发商项目，不能只看股权变化，因为很多融资业务开展的风控条件就是质押股权或者直接转让股权。但是操盘和实控人还是地产公司。最后地产公司销售项目后获得资金，再对质押给信托机构的股权进行回购。
在吴铮看来，之所以频频出现信托接盘出风险房地产项目股权的情况，是因为去年房企密集发生资金紧张甚至链断裂的情况，房地产的项目陆续出现了风险。此前，一般项目正常销售后，信托机构持有的股权由原股东进行回购，信托资金会安全退出，信托机构接盘开发商项目的情况较少。
二、模式
徐娜称，一般而言，开发商出现了资金链风险时，信托机构才会介入真正接盘开发商项目，通过委托其他开发商等方式令项目继续顺利开发。
据记者多方采访了解，这些“接盘”开发商的事件，在最初信托机构投资时，其实是信托以股权方式投资于开发商，给项目进行融资，这属于标准的股权投资信托案例。
徐娜所在信托公司的前述处置案例，即属于地产投资项目，信托给开发商项目提供融资，起初，合同约定信托公司持有项目公司大部分股权，回款来源是项目销售回款及开发商对信托持有项目公司股权进行回购的款项。该信托产品时间期限为两年。在开发商开发项目时，信托机构会派工作人员在企业对楼盘项目监察，负责盯住项目的进度流程等。而且，因为信托机构对项目公司拥有大部分股权，因此项目公司中财务、出纳公章账户都在信托机构掌控中。
徐娜回忆，2021年起，公司派驻开发商的工作人员关注到，开发商逐渐陷入舆情和商业危机，而且对信托项目回购担保力减弱，公司担心项目开发进度会被耽搁。因为开发商遭遇资金危机，2021年10月份，信托公司便开始与开发商沟通，协商让其退出开发。
徐娜称，与地产商协商也不太难，主要是信托公司对项目公司拥有股权控制，另外一般也会按照市场价处置，所以并不难谈妥。尽管该项目所对应的信托产品仍然未到期，但是目前因为信托机构及时妥善与开发商沟通协商，并委托其他联合开发商替代原开发商继续开发销售回款兑付，目前信托产品本息回款已经剩不多了，到期兑付本息应该问题不大。
吴铮认为，信托变身“开发商”的方式，是信托在开展项目时一种传统的股权投资的模式。近两年，监管在压降非标的融资贷款，开始鼓励投资类信托。信托以股权方式投资开发商，给项目进行融资，这属于标准的股权投资信托。
对于房地产股权投资信托的合同细节，吴铮介绍，项目开始之初，一般会与交易对手谈好合作模式，开发商项目公司通过股权让渡方式进行融资。信托机构募集资金给开发商进行项目建设，同时，开发商将项目公司的股权转给信托机构。一般来说，信托机构在股权投资信托项目中要有控制权，即拿到51%以上的项目公司股权。
不过，徐娜向记者也补充称，即使提供融资时未获得项目的绝对控股，但信托机构一般也会派人参与项目管理，盯紧项目进度等。而且一般会约定项目回款后，由开发商对信托持有的股权进行回购，保障信托项目的安全兑付。
吴铮也称，给开发商项目公司进行融资后，信托机构会参与公司的管理。一般项目如果正常运转，信托机构不主导项目公司经营，由项目公司主导。但是，信托机构可能拥有对项目公司重大问题决策的一票否决权等实现对项目公司的控制。
信托机构何时会介入并接盘开发商？
吴铮表示，当开发商项目出现风险，不能再持续经营的时候，信托会把股权接盘，开发商出局，存续出风险的项目由信托进行操盘再开发。这实际上是房地产类信托通过股权投资去展业的模式之一。
三、操盘
信托接盘开发商项目公司后，如何进行下一步操作？
记者向长城信托相关人士了解到，目前，长城信托正在开展一些接盘其他信托机构不良地产项目的业务，由母公司长城资产出钱，信托机构作为通道方撮合项目。
该人士表示，一般情况下，长城资产将信托的地产项目接盘后，寻找其他央企开发商再出增量资金把项目盘活，然后销售回款实现退出。这类型业务也算是帮其他金融机构纾困，因此公司内部也比较支持。
该人士介绍，因为整体接盘不良房地产信托项目，需要拿出真金白银来投资，因此，集团对地产信托对应房地产项目的区位要求较高。
一位从事不良资产处置的从业者称，其所在公司对于接盘房地产信托不良的项目也非常感兴趣。但是目前，公司对于项目对应的底层的区域要求较高，最好是长三角区域，而且底层资产最好是住宅，例如上海的住宅、商铺、车位等。他表示，与信托机构合作的合作办法比较灵活，比如通过股权收购、资产收购、买债权等方式进行。每个项目具体合作方式都不一样，先看资产进行估值，再结合项目公司情况谈合作细节。
上述信托业高管吴铮介绍，信托机构接盘后，首先会寻找其他代建方，资金来自信托机构自营资金或者集团资金等，销售溢价最后属于信托机构；第二，寻找收购方，引入新的增量资金。增量资金可以再通过股权方式或者贷款方式引入。具体合作股权比例以及贷款利息等需要再与合作方详细沟通；第三，信托机构直接将接盘的房地产项目卖掉，直接谈处置价格。
吴铮表示，信托接盘开发商的方式处置不良，第一，对于购房者来说，项目没有停工，没有烂尾；第二，信托接盘后，一般会与其他的代建方进行合作，保证项目最后的完工交付、销售，信托资金最后安全退出。
“而且信托机构不能给房地产商发放流动资金贷款，要求必须跟着项目走，只能给放项目贷款，所以每一笔信托资金都是对应到一个项目。例如给某开发商授信200亿，这200亿也是一笔一笔对应到每一个具体的项目。股权也是一样，都是跟着实际的项目走。”吴铮称。
四、挑战
吴铮直言，接盘模式开展业务肯定存在市场风险。信托机构面临最大的挑战是信托机构对房地产行业具体开发不够熟悉，房地产项目所牵扯方方面面，开发经验不足，现在都要亲力亲为。比如整个项目开发流程等如何去操作，接盘以后如何寻找资金、如何建设等是最大的挑战；信托机构接盘以后，肯定会面临市场风险，比如项目建成后销售效果等。当然，在做之前信托公司也要对项目进行评估，有风控标准，比如长三角、好项目才会去做。但是原来可能在做的时候是好项目，最后变成亏钱的项目也是有可能的，完全是商业的市场风险，都要承担。
上海市华荣律师事务所孙毅律师对信托接盘开发商项目模式剖析认为，首先，接盘阶段，资产价值评估本身就存在风险，标的公司可能存在未知债务，而房地产项目本身的估值也存在不准确的可能性。从合规性上来讲，也存在着一系列的风险与挑战，如《信托公司股权投资信托业务操作指引》，信托公司参与设立股权投资的固有资金不得超过信托计划财产和公司净资产的20%；负责股权投资信托的人员达到5人以上，其中至少两名具备两年以上股权投资或相关业务经验，即信托的相关政策对于信托地产股权投资有着较多的限制，税务问题同样也是需要充分考虑的。
其次，在存续管理上，公司经营管理以及财务上仍然是存在风险的。因此，信托公司存在较大的监管压力，项目所在地区的政策如果存在调整，也需要及时做出快速有效的应对，房地产项目前期开发过程中很难产生利润或需要流动资金支持，因此在信托发行上可能也会存在一系列的挑战。
最后，如果信托的股权投资以回购方式退出，可能会被银监会认定为明股实债，进而面临合规风险；若是以减资方式退出股权投资，依据《公司法》要求需通知所有债权人，债权人有权要求清偿所有债务，因此地产项目如未清算，工程款等大额的债务会对减资造成阻碍。另外，部分地区对于国有土地转让是存在限制性规定的，也会影响到信托的退出。
孙毅表示，信托公司应对地产公司做好尽职调查，全面评估地产企业的资产价值、负债情况，在前期最大程度降低风险。双方确认合作、签署合同的过程中，在确定利润分配方式的同时，还要注意对股权转让方式进行明确，以保日后能够及时退出、要求地产公司提高担保、设置好违约条件等等。把控好风险，这种方式还是可能带来一定的示范效益的。
尽管面临挑战，但在吴铮看来，如果信托将出风险的不良地产项目股权接盘后进行再处置，有望更大程度上回收资金，对于信托投资人而言是利好的方式。
应采访对象要求，文中徐娜、吴铮均为化名，本文来自微信公众号：经济观察报（ID：eeo-com-cn），作者：蔡越坤