本文来自微信公众号：ThinkingSlow慢思考（ID：Lindyeffect），作者：林迪Lindy，原文标题：《低预期下的投资机会——空调行业的变与不变》，头图来自：视觉中国
一、空调行业的特质
李光耀曾介绍新加坡的成功秘诀：“空调的出现让热带的发展成为可能，改变了文明的本质。如果没有空调，只能在清晨以前或者黄昏以后工作。我担任总理后做的第一件事，就是在公务员工作的大楼里安装空调。这是保证公共事务高效运行的关键。”
有研究表明，22℃至25℃是工作效率最高的温度区间，温度过高或过低，会导致注意力下降，降低工作效率。在炎热地区，空调几乎是必需品。
我国人口密集区域夏季炎热，空调市场规模达到数千亿元，其中家用市场是最有价值的部分，现金流情况好、市场集中度高；商用市场下游客户专业性较高、议价能力更强，盈利空间和结算条件弱于家用市场，市场集中度偏低，竞争更激烈。
家用空调市场，消费者核心诉求已由行业发展初期的产品可靠性和节能性，逐步升级为兼顾可靠性和功能性（例如舒适度、健康化、智能化、功能集成等等）；空调技术迭代较慢、家用情景下打造差异化的难度较大。
商用空调市场，商业模式与家用市场差异较大，产品的可靠性、性能和价格，公司的服务能力、客户关系等因素，均对竞争力构成重要影响。
本文将对家用空调市场的特质进行详尽介绍。
二、空调行业价值链
空调行业属于轻工业，平均来看，产品的成本构成主要包括：大宗商品（占比40%左右，如铜、塑料、钢和铝等），压缩机（占比30%左右），电机（占比10%左右），电子器件（MCU、IPM等，占比8%左右），人工成本接近5%，折旧费用通常在2%以下，能源1%左右。压缩机和电机的成本中，原材料（大宗商品）占比在80%左右。
合并上游来看，空调产品大宗商品成本占比较高，能够达到70%以上。由于固定成本占比极低，空调行业规模制造优势不够明显，成本优势主要来自上游垂直一体化、集中采购、产品设计、生产流程和工艺、供应链管理、生产制造效率等等。
空调龙头企业垂直一体化程度较高，控制了压缩机、电机等核心组件大部分产能，以压缩机为例，美芝（美的）和凌达（格力）占比超过50%，空调压缩机市场CR5占比达到80%左右。另一方面，核心电子器件（如IGBT等），由于技术壁垒较高，目前主要依靠进口，利用IGBT进行功率变换，提高用电效率，是实现节能的关键技术，这是格力向半导体领域进行投资的主要原因。
生产环节对于成本控制非常重要，空调厂商通过产业集群、供应链的紧密配合，以及生产制造经验的积累，提高供应链效率、产品合格率，减少原材料损耗和停工停产的情况，从而在保证生产速度和质量的同时，降低成本。
空调行业的下游主要包括代理商、经销商、连锁家电卖场、电商渠道等。
我国零售业发展变化迅速，大型零售企业未能形成全国市场的垄断，空调厂商与销售渠道不断进行博弈，获得了较好的结算条件和充沛的现金流。
为了覆盖全国市场，传统线下渠道通常包含多层代理商和经销商，产品逐层销售最终到达消费者，但渠道效率较低，商品加价幅度高。近年来，随着数字化基础设施逐步完善，扁平渠道和以销定产等销售方式的普及，效率优势得以显现。新的渠道模式削减中间层级、节省大量费用，降低了终端产品价格，竞争优势明显。
在空调产业链中，龙头企业占据了核心位置，获得了大部分利润；优秀的现金流和较低的资本性支出，使其自由现金流非常优秀。
三、空调行业竞争壁垒
空调制造行业进入壁垒不高，但行业的新进入者无法具备与龙头企业平等竞争的能力，其中最重要的竞争壁垒是成本壁垒、销售网络和规模效应。
（一）成本壁垒
以格力电器为例，成本优势主要如下：
1. 上游垂直一体化，核心组件、零部件实现自产；生产基地形成产业集群，配合效率高
2. 强大的供应链管理，生产流程和工艺的优化，大幅提升生产效率和良品率
3. 大宗商品集中采购（同时为供应商提供集采）、专业的采购团队和工具
4. 大规模生产制造和销售，摊薄了生产设备的成本、研发费用和销售费用
5. 积累大量制造经验，优化产品设计、节省原材料，促进生产流程优化
6. 通过生产流程自动化、数字化、智能化改造，进一步提升生产效率，降低人工成本
新进入行业的空调制造商面临产业链上游的垂直一体化，以及制造经验的差距，无法达到最低的制造成本；由于缺乏品牌认知，需要以较低的定价获取市场份额、开拓渠道成本较高，盈利能力较弱，在行业竞争加剧时，将首先面临亏损的风险。
（二）销售网络
空调龙头企业拥有强大的销售网络。以格力电器经典的线下渠道为例，公司拥有遍布全国的销售网络，并且按照地理位置，进行了明确的销售区域划分，区域内的主要代理商共同出资组建销售公司，格力电器在销售公司层面参与管理，从而避免了区域内的恶性竞争。
格力电器通过制定销售任务、提前打款订货和销售返利相结合的方式，对下游经销商建立了极强的控制能力，经销商利益被高度绑定，中途退出将面临极高的成本。
新进入行业的空调制造商，如果自建渠道，需要投入大量资金和时间；如果选择与连锁家电卖场或电商渠道合作，由于自身议价能力较弱，可能面临较差的结算条件，且缺乏对渠道的控制力；由于渠道覆盖问题，在安装服务和售后方面，也将面临困难，因此无法将业务迅速铺开。
（三）规模效应
空调行业的规模效应，分别体现在成本壁垒和销售网络之中。
1. 规模效应与成本
空调产品的固定成本占比过低，随着市场规模提升，制造成本边际效益递减程度很高。龙头企业的规模优势在于拥有足够大的市场份额和较高程度的垂直一体化，能够在单一生产基地形成足够规模从而支撑产业集群，提高上下游的配合程度和生产效率。另外，较大的生产规模也加强了采购端的议价能力，在采购单价和付款条件方面带来优势。
2. 规模效应与销售网络
市场规模对于维持销售网络，是至关重要的。
空调经销商属于零售业，其成本结构中固定成本是刚性存在的（如店面租金、销售人员工资等），边际收益递增非常显著，销售规模越大，盈利能力越强。
这是很多经销商愿意销售格力空调的原因，格力在某些区域优势市场的份额极高，虽然存在压货政策、现金流情况不佳，但充足的销量仍能带来可观的资本收益。在销售网络规模效应方面，美的优势更加明显，其产品布局覆盖小家电、冰洗和空调，丰富的产品组合使经销商有机会获得更多流量和销售额，在空调市场份额提升后，这一优势更加明显。
（四）购买习惯
空调行业竞争激烈的一个重要原因是消费者的购买习惯容易改变。
空调是消费频率很低的耐用品，消费者保持购买习惯非常困难；在使用过程中，如果产品出现问题，消费者缺乏比较，容易对品牌产生负面认知。
空调的原理、性能参数和功能都是易于理解的，产品差异化小，消费者在更换空调时，不涉及专业知识的学习和比较，更换品牌的学习成本很低。
在使用习惯方面，各品牌的空调操作方法并无太大差异，消费者也不存在很高的转换成本。
综上，即使是市场份额较高的品牌，在消费者购买习惯方面也难言优势；如果在战略上产生失误，或遭到竞争对手的进攻，将立即在市场份额上有所体现。
（五）品牌效应
良好的品牌印象能够影响消费者的购买决策，例如格力电器享有品牌溢价，是因为公司重视质量战略的落实，在制定市场策略时，以保证质量作为基础，得以积淀为品牌价值。但格力电器无法阻止其他品牌提升产品质量，并开展相应的品牌建设。品牌本身不构成竞争壁垒，而是战略执行的结果，产品和企业文化才是品牌价值的力量之源。
但消费者的品牌倾向仍然非常重要，品牌效应带来产品溢价和稳定的市场份额，帮助龙头企业保证规模和盈利的平衡，竞争对手打破平衡需要厚积薄发并等待市场机遇。
四、空调行业市场空间
（一）市场规模
1. 全球市场情况
根据产业在线披露的数据，2021冷年全球家用空调市场总容量1.67亿台，同比增长7%；2021冷年全球空调产量达到1.85亿台，其中中国生产1.54亿台，市场份额占比达到83.2%（近10年基本都是维持在80%左右）。全球家用空调市场容量如下图。
2021冷年各区域市场容量如下图。其中，亚洲市场规模1.23亿台，除中国外主要为日本861万台、印度684万台、韩国297万台、泰国257万台；拉美市场规模1226万台，其中巴西363万台。
根据比尔盖茨的研究，2020年全球在用的空调数量大约16亿台，但分布并不均匀。空调的区域发展情况也存在较大差异，2007年至2017年，我国仅用10年便增加了3.5亿台空调。空调的普及主要受到气候因素、经济发展水平以及人口结构等因素的影响，一些典型国家2018年的空调普及率如下图。
比尔盖茨预计2050年全球在用空调数量将达到50亿台。据此推算，按照平均置换周期12年计算，30年间空调销售量将达到90亿台，年销量峰值可达到4亿台以上，年销量复合增长率3.1%左右。
2. 区域市场对比（以日本为例）
日本的空调市场发展非常成熟，可以作为中国市场未来发展的参照。
家用空调市场，主要由家庭数量、户均空调保有量、家庭收入等因素驱动。
我国人口结构变化趋势与日本相似，人口增长趋缓，家庭户均人口下降，家庭数量增加；我国2019年人均GDP相比日本1985年仍有很大差距，居民消费能力和户均空调保有量还有较大提升空间。随着存量空调数量不断积累，未来旧机置换将拉动市场需求增长，内销出货量仍未达到峰值，但市场增速趋缓。
3.国内市场规模
根据产业在线的统计，2020年空调和制冷全行业规模5656亿元，同比下降9.5%，其中家用空调2576亿元、商用空调900亿元，家用制冷1324亿元、商用制冷545亿元。
根据国家统计局、人口普查数据，对城镇化率、人口结构、户均空调保有量等要素的线性推算，家用空调保有量将由2020年的6.5亿台（由于国家统计局未明确数据统计口径，估算数据可能存在偏差），提升至2025年的8.0亿台和2030年的9.4亿台；内销出货量分别增加至9600万台和1.22亿台，家用空调市场规模达到2900亿元和3800亿元，未来10年国内家用空调市场规模复合增长率3.3%左右，2030年的出货量中，预计旧空调置换占比75%左右。
（二）市场发展影响因素
根据现有数据进行线性推算，可能产生严重的错误。未来家用空调市场的展望，需要结合气候变化、能源政策等其他因素进行更加深入的思考，未来市场发展可能存在以下影响因素。
正向1：受全球变暖影响，国内高温天气的频率和强度将有所增加，刺激空调消费
负向1：全球变暖导致国内水循环改变，人口密集区域雨水增多，炎热天气减少
正向2：受益于国家碳中和政策，低能效空调的置换速度提升
在家用空调领域，国家通常采用胡萝卜加大棒的政策，对节能减排产品予以补贴，并通过产业政策淘汰低能效产品。碳减排时间紧、任务重，未来产业政策可能会加速趋严，对于空调企业来说既有挑战也有机遇，技术储备领先、具有成本优势的空调厂商，将在未来竞争中取得先机。
正向3：受益于国家碳中和政策，热泵供暖系统替代化石燃料供暖系统
在碳中和背景下，供暖领域存在一定机遇，传统集中供暖需要燃烧化石燃料，存在热量转化率、管网输送损耗等问题；热泵系统通过热量交换的方式制暖，能量效率远高于燃烧化石燃料。目前该市场主要由环保部门主导，出于空气治理的考虑，使用空气源热泵代替零散的燃煤制暖，商业模式较差。城市集中供暖暂未涉及电气化改造。
正向4：随着经济发展，商用市场新需求涌现（例如建筑节能改造、冷链运输等）
在商用空调领域，目前市场集中度较低，如果能够把握市场节能减排的需求，在技术、产品和商业模式创新方面进行突破，市场增长空间应当高于家用市场。
五、空调行业市场竞争
空调属于功能性产品，消费者的预期是产品能够稳定运行、可靠的履行职责，在购买过程中追求的是性价比，获得使用价值的最大化和成本最小化。
（一）关于使用价值
产品的使用价值既包括显性的性能参数和功能，也包括隐性的用料、做工等，隐藏属性对空调的实际性能和可靠性有重大影响，消费者在选购时面临的不确定性主要来自隐藏属性。
在售前环节，产品的使用价值主要来自消费者认知，品牌信任、营销资源和销售渠道的影响力，构成了产品价值认知的关键组成部分。长期来看，产品和服务能否兑现消费者预期，将影响品牌口碑，进而形成品牌价值的认知。因此，产品质量和可靠性是长期发展的基础。
（二）关于消费者成本
消费者成本可以细分为搜索成本、认知成本、资金成本和转换成本。
1. 搜索成本和认知成本
搜索成本指消费者搜集产品信息所花费的成本；认知成本指消费者学习专业知识、整合信息，最终做出购买决策所花费的成本。
2. 资金成本
资金成本是指购买产品及服务所支付的资金。
3. 转换成本
转换成本指由于更换新产品，而连带产生的成本，例如改变使用习惯重新学习等。
4. 隐性成本
由于产品质量问题，消费者可能产生的预期外成本，例如售后维修所花费的额外时间和资金等；产品使用期产生的电费（包括随设备老化，做工较差产品额外增加的耗电）也构成产品的隐性成本。
（三）市场竞争和市场策略
1. 关于使用价值
空调的显性属性（性能参数和功能等）难以差异化，而隐性属性（如用料和做工等）学习壁垒很高，消费者难以掌握。这就导致空调产品使用价值的认知和购买决策，更多受到外部意见影响，不同的客户群体需要有针对性的投入营销资源。
（1）产品策略
产品层面的创新能够满足市场需求的空白，带来阶段性的差异化优势；但空调产品的功能性创新很难形成竞争壁垒、防止竞争对手模仿，因而难以带来长期的产品溢价。
空调产品的主要卖点包括可靠性、节能性、舒适度、健康化、智能化、功能集成等等。近年来，健康功能受到消费者关注，空调自清洁功能已基本普及，新风和净化功能逐步导入市场。由于设备体积问题，兼顾新风量和噪音还需要持续研发和优化。新风和净化功能涉及滤网更换产生的后续消费，盈利能力优于传统产品，也使空调厂商有更多机会触达消费者，这一细分市场非常值得关注。
（2）品牌策略
空调厂商通过品牌矩阵的方式强化产品差异化定位，灵活采用不同的市场策略。以美的品牌矩阵COLMO、美的、华凌为例。
华凌是美的2004年收购的品牌，收购完成后，华凌空调退出市场。2019年为了应对奥克斯的挑战，美的重新启用华凌品牌，定位为面向年轻客群的互联网空调。华凌空调采用更年轻化的产品外观、较低的产品定价，有保障的用料和做工，打造了高性价比产品，直接对奥克斯进行挑战，取得了非常显著的战果。
定位高端的COLMO，集成空调、新风、净化、除湿和加湿等多种功能，打造空间气候管理的差异化定位，独立的品牌在市场策略和定价策略方面，具有更高的灵活性。
（3）产品政策
空调厂商的产品政策也能够帮助消费者认知产品的使用价值，例如售后保修年限，是对隐藏属性的直接背书。
2021年格力推出的10年免费包修政策，是一种很强势的进攻策略，强化了格力电器品牌高可靠性的差异化定位（美的为6年免费包修，海尔、小米和奥克斯等品牌是6年整机保修，可能产生维修费用），升级为10年免费包修将带来大量额外成本、延长产品的置换周期，同时影响保修服务的销售（保修服务是现金流和利润极佳的产品），这一策略能够在激烈的行业竞争中带来一定优势，但对于行业盈利能力造成了负面影响。
产业链上游已高度垂直一体化的美的，具备跟进10年免费包修的实力，但美的空调产品溢价较低，利润空间显著低于格力，是否升级保修政策将会是一个艰难的抉择。
2. 关于消费者成本
在产品配置相同的情况下，理性消费者应当考虑生命周期总成本（购买成本、电费和维修成本等），但隐性成本难以直观认知，导致产品价格、搜索成本等显性成本，成为购买决策的核心影响因素。
（1）销售渠道
在空调行业价值链中，销售渠道对终端产品价格影响很大。下图为中信证券整理的传统线下渠道价值链，一台终端价格3000元的产品，出厂价2100元，渠道环节加价达到900元（含税）。
空调线上销售渠道的崛起，归根结底是因为大幅降低了产品价格、消费者搜索成本和认知成本。线上渠道的主要优势如下：
1. 线上渠道更加扁平化和高效，较低的产品加价倍数，降低了消费者的资金成本
2. 空调产品的选购对于线下体验要求较低，线上渠道透明度较高，以统一的定价、产品政策和标准化的产品介绍，降低了消费者的搜索成本
3. 线上渠道的购买量、评论、排行榜等功能，帮助消费者形成产品使用价值的认知，降低了消费者的认知成本
近年来，线上渠道的发展改变了空调行业的市场格局，主要由于年轻消费者习惯于线上购物，空调厂商逐步入驻线上渠道，阶段性的不充分竞争带来渠道红利，布局较早、市场反应较快的厂商抓住机遇，获得了快速发展。
对于线上渠道的竞争，美的和格力均做出了激烈的反应——例如美的推出华凌品牌、发动价格战，格力举报奥克斯、参与价格战、推动渠道改革等，在行业巨头的激烈进攻下，奥克斯在成本、品牌方面均不占优势，市场份额急速下滑。随着美的、格力深化渠道改革，线上流量将变得更加稀缺，渠道红利期即将结束，预计未来市场集中度将有所提升。
（2）资金成本影响因素
产品终端价格还受到空调厂商生产制造成本的影响，以下措施在未来将继续降低制造成本：
1.通过垂直一体化、加强研发，继续提升核心部件自给率，将更多价值环节纳入体系内
2.通过数字化和智能化，进一步提升制造环节效率，降低人工成本
3.继续深入打造产业链闭环，例如发展废旧家电回收，通过抵扣方式降低产品价格
（3）节能属性
空调产品的节能性，属于相对隐性的成本；随着消费者收入水平的提升，节能属性的重要程度有所下降。家用空调市场的产品节能性，主要由国家节能减排政策推动。
随着碳中和政策推进，产品节能性在商用市场将有更多应用机会。
（四）产品定价能力和行业周期性
产品定价能力的两个最主要决定因素是需求刚性程度和市场供给。
1. 市场需求
在空调普及过程中，首次安装需求刚性程度较高；目前行业逐步成为存量市场，由于空调产品置换涉及到安装施工，消费者需求受到一定抑制，即使老产品在性能、功能和能耗等方面表现较差，消费者依然可能延迟置换时间。天气炎热程度、房地产市场交易量、空调产品市场价格等因素，均会对空调置换需求构成一定影响。存量市场的需求释放受到外部因素影响，波动性会有所加大。
在大宗商品涨价周期，需求刚性程度不足、消费者存在观望心态，空调产品成本提升无法充分向消费者传导；产品涨价幅度通常低于成本提升，市场销量和行业利润率会有所下降，毛利率较低的品牌出现亏损。
大宗商品涨价周期初期，产品库存由于成本较低，库存商品会构成一定竞争优势。
2.市场供给
在大宗商品涨价周期，市场竞争趋于激烈，盈利能力较弱的企业被迫退出，市场集中度提升，龙头企业享有更大的市场份额，并巩固竞争壁垒。
在大宗商品降价周期，产品价格降幅通常低于大宗商品价格降幅，行业盈利能力提升，中小型厂商供给会有所增加，但由于竞争壁垒的存在，行业大部分利润仍会集中于头部企业。
本文来自微信公众号：ThinkingSlow慢思考（ID：Lindyeffect），作者：林迪Lindy